インフレと株式投資

　　今回のシリーズの題目は「2013年からの資産運用」です。それに沿って株式投資をどうするかについて私の考え方を述べて行きたいと思います。

　　これまで長期に渡るデフレ下で、株式投資は残念ながら目ぼしい成果をあげることができませんでした。では、アベノミクスの最重要目標の一つである「インフレが実現できたら、いったい株はどうなるか」、それをみていきましょう。

　澤上篤人（さわかみあつと）という方をご存知ですか？

　　日本の株式ファンド・マネジャーの中では、私は尊敬に値する人だと思っています。この方は1999年という難しい時期に「さわかみ投信」という独立系の投資信託を自ら立ち上げ、ひたすら長期投資に徹して、現在2千9百億円余りを運用しています。何故私が尊敬したのか？

　　理由は投資方針がバフェットおじさんと同じで、会社のファンダメンタルズを徹底的に調べ長期投資に徹するからです。一人で徒手空拳から始め、3千億を集めたのは本当にたいしたものです。

　　成果はどうなっているか。「さわかみ投信」を検索すると、詳細の情報が出てきますが、投信の価格は設定時の1万円が現在1万5千円程度になっています。14年で50％というのは、年率に換算すると2.9％くらいになります。他の日本株投信と比較するとかなり良好な結果を得ています。

　　成果を評価するのに世界標準の方法である国債のリスクフリー金利と比較してみましょう。15年前の設定時の日本国債の金利は20年物が2.76％、10年物でも1.95％です。どうせ長期投資なので20年物国債を買っておけば、リスクを取らずにさしたる違いのない結果を得ています。

　　ベンチマークとしての日経平均と比べる手もあります。さわかみ投信の設定された99年8月24日の日経平均は18,095円でした。現在はその時より2割くらい低いレベルの14,000円程度ですので、さわかみ投信のほうがだいぶマシではあります。

（注）私自身はベンチマークとの比較はナンセンスだと思っています。何故か？
当たり前のことですが、「ベンチマークに勝っても、損していたら何の意味もない」からです。ベンチマーク比較などはしょせん負けたファンド・マネージャーの言い訳に使われるにすぎません。

（もう一つ注）澤上氏は最近息子さんに社長の席を譲るということをしていて、それに対して多くの批判がなされ、私もかなり疑問を感じています。

　　世襲を別にして、何故この澤上氏を取り上げたかと申しますと、この方は株式投資の本をこの15年の間に何10冊も出版され、「インフレが来るぞ」、「さー株式投資だ」と叫び続け、ファンド・マネージャーとしてこれほどたくさんの出版をしている方は他にいないからです。　（相場でたいして勝てなくても本がたくさん売れる株式投資の著者はウラヤマシー！）

つづく

メガバンクによる国債売却と、物価の上昇

　　ひさびさにニュースコメントです。

　　今日の日経平均は400円以上下げて終了。どうも円高とのカップリングが相変わらず続いているようです。

　　本日の日経一面に見出しとして「3大銀、国債2割圧縮」、小見出し「日銀買入れ強化で」というニュースが出ていました。3月末と6月末を比べると、3大銀行の国債保有高が2割減少して90兆円になった、というものです。

　　理由として書かれていることは「日銀の量的・質的緩和以降は、日銀が国債買入れを強化したのに応じて残高を減らした」とあります。
　　それまで日銀が買入れをしようにも応札が少なく、札割れをしょっちゅう起こしていたのですが、黒田総裁のリクエストには答えた、と読めます。

しかしこれって、本当でしょうか？

　　他に運用の持って行き場がないのに、3カ月でトラの子の保有国債を2割も減少させるのは、尋常なことではありません。

　　私が銀行の国債運用担当者なら、クロちゃんに応えるなどという殊勝な動機はありえません。

　　記事の最後にもあるように「各行は国債残高を減らしながら償還までの平均残存年数を短くしている」のですから、どうせ長期債を売るのに市場で売ったのでは市場を崩し安くしか売れないが、日銀の買い入れに応札すれば市場には大きなインパクトを与えずに、売りたいだけ売ることができる、だから応じたのでしょう。

　　国債相場はみなさんもご存知のように、4月の異次元緩和宣言以来乱高下し、金利は少し上昇したままです。そんな難しい市場を相手に売却するより、クロちゃんにお願いした方がお得なのです。

　　これが何度も私が言ってきた「黒田プット」の実態です。そしてその売却代金はひたすら日銀の当座預金にブタ積みされています。


　　しかしメガバンクの国債売却が示唆するのはそんな生易しいことではありません。

　　3大メガバンクが国債保有高を3カ月で2割、20兆円も減らそうと意図していたことこそ、注目しなければいけない事実です。メガバンクは日本の長期国債のリスクをますます避けて通るようになった、ということです。

　　いまのところ日本国債の新発債の入札状況は問題ないのですが、メガバンクに下位銀行までが追随して長期債を売るような状況になると、とても大変なことになります。

　　今日はもうひとつ、日銀にとって大事な消費者物価指数の6月実績が朝方発表されました。数字はクロちゃんの目標とするインフレに向かって第一歩となる久々の「プラス0.3％」でした。しかし債券市場はそれには全く反応せず金利の上昇はなく、むしろ低下でした。きっと選挙後の思惑を裏切る思わぬ株安に、より強く反応したということなのでしょう。

　　積み上がったクロブタがいったいどこへ向かうのか、今後もしっかりウォッチしていきましょう。

株式はどうする？

　　選挙も終わり結果は大方の予想通りとなりました。株のアナリスト達は選挙で自民党が勝てば、株式相場も新たな上昇過程に入ると盛んに喧伝していました。しかし選挙翌日の月曜日の相場は、実際にはたいして動きませんでした。今後は果たしてどうなるか、折に触れて言及するつもりです。特に外人動向をよく見て行きましょう。

　　さて本題の「株式投資」に関してです。Rさんの資産の中に株式1千万円とありますが、これを一体どうすべきかが今後のテーマです。もう一度金融資産の中身を見てみます。

金融資産；現預金１千万円、株式１千万円、投信１千万円の合計３千万円

　 　このRさんですが、実は全くの架空ではなく、私の知り合いのリタイアされた方数人の平均像なのです。私が著書を出版後、もしくは出版前にアドバイスを差し上げてポートフォリオを変更された方は除いてあります。その理由はそうした方々は株式を売却され、安全資産オンリーになってしまっているからです。

　　このRさんのモデルの方々ですが、最近会う機会のあったお二人からその後株式をどうしたか、聞いてみました。お二人とも年齢は67歳前後で、それぞれ時期は多少違いますが、数年前の退職時に証券会社の薦めにより、個別株式に投資しています。そして現状は、

・一人は株価の上昇により損が減ったので売却を始めていて3分の1ほど売った

・もう一人は、買い値はまだ遥かに高いので、とても売る気にはなれない

　　私は彼らの投資時期からして日経平均が1万5千円くらいになってくれば、そろそろイーブンにはなっているだろうと思い聞いてみたのですが、答えは意外なものでした。

　 　でも考えてみれば投資経験の全くなかったお二人です。「証券会社のいいなり」ということは個別株でも最も上昇の著しい株価に目がくらみ投資をしたのでしょう。まあたとえてみれば最近までもてはやされたガンホー株をすっ高値で掴んだとか、NISAセミナーで薦められた新興国株に投資したということでしょう。中には株価が10分の1のままの株もあるとのことでこれはショックでした。

　　このお二人の個人投資家は、私がみなさんとともに追いかけている「誰が買って、誰が売っているのか」という分析に出てくる個人投資家を代表しているとも言えます。まだまだ塩漬け株を抱えていて、個人は当分売り越しが続くのでしょう。

　　株式投資をしたとしても日経平均のETFくらいにしておけば、個別株ほどひどいことにはなっていないと思われますが、それをいまさら言っても始まりません。私からはせめて「NISAの口座を作ってもいいですが、新たなカモには絶対にならないように」とだけ申し上げました。

　　シロウトを個別株投資に絡め取るNISAという絶好のプラットフォームを得た証券会社、そしてそれを煽り後押しをする経済評論家の某女史、どうやら材料が出揃い、あとは新たなカモを待つばかりとなっているようです。

　　では現在の株価の位置はどんなところにあるのか、見ておきましょう。私が使用するのはもっとも簡単な指標であるPERです。

　　先週の金曜日7月19日現在で、日経225のPERは16.4倍です。居心地は悪くない、つまり買われ過ぎでもなく、売られ過ぎでもないレベルだと言えるでしょう。今後4―6月期の決算発表があり、輸出企業を中心に収益 は上向いているという結果が出てくると思われます。しかし企業自身は慎重ですから、この四半期決算の発表段階では期末決算をさほど上方修正はしないでしょ う。

　　しかし証券会社は先取りして業績見通しを上向きに修正する動きに出ると思われます。少なくとも企業の今期の円レートの想定が90 円―95円に集中していて、実績は今のところはるかに円安ですから、その分の為替差益が予想利益を押し上げるはずです。するとPERは予想利益に連動しますので、日経平均が同じレベルに留まっていても、PERの数値は低くなります。つまりPERだけ見れば「割安信号」に変わってくる可能性があるということです。

　　もっとも世の中には輸入企業も多く存在し、彼らの予想円レートも90円―95円であることを忘れてはいけません。しかも最近の貿易収支は赤字です。ということは「円安は企業収益全体にはマイナスのインパクトを及ぼすハズ」なのです。

　　しかしこうしたことは証券会社や経済紙にとってはきっと「不都合な真実」なのでしょう。そういう分析が報道されることはほとんどないように思えます。もしかすると上場企業だけを見ると、輸出型が輸入型を上回っているのかもしれません。一方貿易収支は非上場含む日本の全企業の合計数値ですので、統計のベースが一致はしません。残念ながらが、私はそうした細かいところまで分析した統計を持ち合わせていません。

つづく

NISAに仕組まれたハイリスク・ハイリターンの罠

　　前回は「リスク」という単純な言葉を、最近のアナリストなどはおかしな使い方をしている。投資理論を振りかざす時にリスクを「変動幅」として使用し、「ハイリターンを得るにはハイリスクを取らなくてはならない」というように使っている。

　　そうではなく、「リスクとは単に損失と考えておくべきだ」と申し上げました。損失の可能性などなるべく取るべきでない、それが私の考え方です。

ハイリスク・ハイリターンの代表選手は、

・新興国株式・債券

・先進国のハイイールド債券

　　などですが、そうした商品で儲けようなどとは決して考えないことです。シロウトの方がそうした商品に投資をはじめるのは、必ずといってよいほど相場のピークです。証券会社の示すグラフを見て上昇をしっかりと確認したとすれば、投資をしてもあとは下がるのみ。

　　5月末に私がある大手証券会社のNISAセミナーに出席した時の話を差し上げました。メインのスピーカーは投資をしている人ならかなりの方が知っているある女性経済評論家でした。彼女の今後のお薦め商品は、「新興国物ハイイールド債券」でした。6月7日の私のブログを引用しますと

＞「いま最も上昇しているのは東南アジアの株・債券投資ファンドです。いつ投資をするのか、イマデショウ！」といきなりハイリスク・ハイリターン物を薦めるのです。実績チャートを示し、私の嫌う「東京タワー型」のエビ反ったカーブが永遠に上に向かうかのような説明をしていました。

　　彼女が「今でしょ」と言ったその新興国の株式やジャンクボンドがその直後どうなったか。バーナンキの一言もあり、アッという間に暴落です。ハイリスク・ハイリターンの結末とはこんなものです。

　　　さていま証券・銀行は必死でNISAの口座の獲得キャンペーンを行っています。口座を作ること自体はさしたる問題もないのですが、そこでお薦めとされる商品はほとんどがこのハイリスク・ハイリターン商品で、私の「買ってはいけないリスト」の筆頭商品だらけなのです

　　何故「リスク」にこだわって説明をくどくどとしているかと申しますと、証券・銀行がシロウトの方々に「リスク商品こそがNISAに最適」と叫んでいるからなのです。その理由はNISAの仕組みと対象商品にあります。「キャピタルゲインをたくさん得た場合、非課税だと圧倒的に有利です」ということを強調し、株式投資に誘っています。政府とその手先になっている証券・銀行は、ここぞとばかりにNISAに入れ込んで、シロウトを株式投資に誘っているのです。（もっとも銀行はナマの株式は扱えません。）

　　NISAの非課税の謳い文句は証券会社や銀行などのHPにたくさん出ていますので、それを参照していただくとして、それとは別に私がNISAを解釈すると次のようになります。

・対象はハイリスクの株・REITのみで、債券はファンドでも対象外

・買ったら最後、売ることができない。売ったらその分非課税枠がなくなるので、売るインセンティブを削ぐ仕組みになっている

・1年100万円の非課税枠は翌年以降に持ちこせないので必ず使い切れ。無理矢理でも100万円を投資させようとする

　　口座を作れば、投資をしたくなるのが人情です。例えばA株をNISAの口座で買い、1か月で倍になったので売った。この場合、5年間の非課税枠は4年11カ月を余して消滅するのです。そんなバカなことがあるのがNISAです。

　　「リスク商品に投資させ、年に100万円使わせ、5年間売らせない」、これが今の政府が預金に滞留して動かない個人の金融資産を氷解させようと投資に誘うために仕掛けた罠です。しかもこの罠に嵌めるために政府は鞭も遣います。現状の投資減税（20％→10％）の引き上げです。軽減税率は14年1月以降、なくなるのです。私が忌み嫌う「政官業の鉄のトライアングル」が久々にワークし始めました。

　　くれぐれもNISAにはハイリスク・ハイリターンの甘い罠が仕掛けられているのでみなさん注意してください。

リスクとは

　　しばらくご無沙汰していた本題の「2013年からの資産運用」に戻りたいと思います（ナルベク、笑）。

　　　私のブログは日々の市場の動きや経済ニュースを私がどう見ているかという「ニュースコメント」と、タイトルを付けた「シリーズ」の2つに分かれています。今年の初めから開始している「2013年からの資産運用」シリーズは、Rさんというリタイアして年金生活を開始し、これから投資と資産防衛を考える必要のある方を想定して、今後どうすべきかについて書いてきました。Rさんの資産想定は以下の通りでした。

Rさんの想定

家族構成；夫婦2人、子供たちは独立
金融資産；現預金１千万円、株式１千万円、投信１千万円の合計３千万円
不動産、持家あり；　時価３千万円
借金；　なし。ローンは払い済みです
収入；　厚生年金年間240万円＝25年とみて合計6千万円
年金保険収入予定、65歳から；毎年100万円　20年とみて合計2千万円
合計　いわゆる金融資産3千万円＋不動産3千万円＋予定年金8千万円
　　　総合計　1億4千万円

金融資産は退職金の3千万円ですが、その他不動産や将来の年金収入までを想定すると総資産は1億4千万円です。

　　そしてこれまでRさんに以下のようなアドバイスを述べてきました。

今後の投資環境としては、
・日本財政は日本人と世界の金融市場にとり大きなリスクだ
・財政の破綻はインフレと円安になって襲いかかる

保有資産の抱えるリスクについて
年金、
・年金は国債ばかり買っているし、究極の責任は政府にあるので財政と同リスクを抱える

不動産、
・保有不動産は長い目で見ればインフレのヘッジになるがあくまで防衛手段と考え、新たな投資対象にすべきではない
・REITのほうが流動性が高く、配当リターンもあるので不動産の直接保有よりマシ
・REITの売買は利回りを見て行う

　　ここまで来て次に株式や投信の話を段になり、「アベノミクスをどう見るか」に話題が逸れ、横道が本道になってしまった感があります。読者のみなさんとのやりとりが白熱したのが大きな理由の一つかもしれませんが、それはそれでみなさんにも楽しんでいただけたのではないかと思っています。

　　相場もすこし落ち着いてきていますので、今一度本道に戻しながら、今後の投資はどうしたらよいかのヒントを探ることにいたします。

　　株式の話を始めるに当たり、株式投資の最近の一般常識の大きな間違いを指摘しておきたいと思います。それは「リスク」という言葉の持つ意味です。

　　一般にリスクというのは「危険」を意味しています。ということは株で言えば下落です。ところ最近の投資理論ではリスクをボラティリティ、つまり「変動幅」と置き換えて、上に行こうが下に行こうがリスクだと解説をするようになってきました。これは全くもって「勝手な株屋のジョーシキ」にすぎません。
　　
　　このブログをお読みの方は、私の「何でも疑う」スタンスになじんでいらっしゃる（笑）と思いますので、こうした言葉を私が吐いてもニタニタとしながら読んでいただけると思います。

　　リスクと「カネを失う危険性」はのことです。それ以外では決してない、というのが極めて常識的な私の考えです。いったいいつ頃からリスクを変動と解釈しはじめたのでしょうか。リスクとは相場が下落するのがリスクで、変動とは相場が上にも下にも行くことです。上に行って得したことをリスクだなどと言うのは言葉を間違って使っているだけです。

　　上下動ともリスクだという解釈は、たぶんオプション理論が普及して、ボラティリティ（変動幅）という言葉が一般化するのと同じようなタイミングで始まったことのような気がします。私はソロモンブラザーズに入社した90年に、本社で入社教育を受けました。先生の一人にオプション理論（ブラック・ショールズ・モデル）を確立した二人のうちの一人でソロモンの社員であったマイロン・ショールズ氏がいました。その時の授業で、すでに彼は上に行くのも下に行くのも「リスク」という言葉で表現していて、違和感を覚えたのを思い出します。

　　オプション理論は、プラスであろうがマイナスであろうが符合には関係なく平均からのかい離幅だけを問題にしています。どちらであろうと変動幅が大きいと儲かる、もしくは変動幅が小さいと儲かる、などという商品が出てきて、上下の見境がなくなってきたのです。それが普及してくると普通の株式投資でも、上にいくのも下にいくのもリスクだ、などと妙なことを言いようになってきたのでしょう。

　　そのどこが問題なのかと申しますと、「リスクとリターン」という基礎的理論でそれが使われるからです。最近の投資理論は「リスクとリターン」があたかも並行しているかような解釈をして、それが理論だなどと言っています。つまり
・大きなリターンを得るには、大きなリスクを取る
・小さなリターンでよければ、小さなリスクで済む

というものですが、大きなリスクを取ったって、小さなリターンしかえられないことは普通にあるし、小さなリスクで大きく損することも普通にあります。なのにそんな理論を真に受けて「大きく儲けるには、大きいリスクを取ってください」などと言われてその気になるのはもっての外です。

　　小さなリスクが突然巨大リスクになって降りかかったリーマンショックでは、リスクが最小であるはずのAAAの債券が暴落し、デフォルトしたし、景気の変動を極めて受けづらい、いわゆるディフェンシブな株の銘柄（例えば日常生活に必要な薬品や洗剤を作っているジョンソン&ジョンソンなど）もすべて大暴落しました。

つづく