アメリカの金利見通しについて、その5

　　　「リーマンショックのない単なる原油の暴落など全くこわくない」というのが前回のまとめの言葉でした。しかしその前の回では、

　　　「金利上昇の最大のリスクになるのはこの物価だろう」とも言っています。

　　正反対のことを言っているようですが、実際には矛盾しているわけではなく、世界経済にとっては「リーマンショックのない単なる原油の暴落など全くこわくない」。しかしアメリカの金利にとっては物価がとても大きな要素だと言っているのです。もちろん両者は連動している部分がありますので原油の暴落の行方もアメリカの金利にとっては大きな要素の一つです。

　　では私が原油価格の動向をどうみているかです。このお題はもちろん私の力量にはとてもそぐわない大きな問題ですので、参考程度に聞いておいてください。

　　そもそも10月の商品相場下落の記事で指摘していたように「商品相場は世界経済の動向を先取りする鏡」という側面を持っています。そして商品相場は基本的かつ長期的には実需による需給で決まります。私には50ドル台に沈んだ相場は行きすぎているように思えます。OPECもさすがにあせっているでしょう。ましてやリーマンショック後の40ドル台はもちろん行きすぎです。世界経済はそこまで沈んでなんかいません。

　　最近は商品相場に賭けるファンドが影響力を持ってきたため、相場を動かす力は無視できません。それが今の相場を形成しているように思えます。しかしファンドは所詮振幅を増大させる要素であって、長期では中立です。株式ファンドとはちょっと違う側面を持っています。というのは、株式ファンドは短期売買を繰り返すタイプもあれば長期で現物を保有するタイプもあるからです。商品ファンドは現物の保有コストが大きすぎるため、ほぼすべてが先物取引で短期決済をします。つまり買ったものは売るし、カラ売ったものは買い戻すのです。長くても3か月とか6か月がタームになります。動かなくなると手仕舞いするのがファンドです。

　　では今の原油相場のうち実需部分がどれほどで、ファンドやヘッジなどの仮需部分がどれほどか、それはわかりませんしどこまで下げるかもわかりません。先物での建玉は統計が出ているものも一部にはありますが、個別契約でのヘッジなどの統計はないのです。例えばシェールオイルの開発事業者は、大きな賭け事をしている博打うちばかりではありません。彼らも開発コストと販売価格が見合うようにするため、先渡し契約やオプション契約で販売価格をヘッジしています。とても難解なので深くは立ち入りませんが、20日のブルンバーグの大手開発事業者に関する記事では、「15年度の生産量の85％は一定の販売価格帯（上値と下値が限定されるので襟を意味するカラー戦略と呼ばれます）で契約済のため大きな影響はなく、価格の暴落は長くは続かないという見通しも持っている」というものでした。

　　日本の新聞報道などで言われるシェールオイルの開発コストが平均65ドルくらいだから、それを下回れば事業者の発行するハイイールド債のデフォルトが多発する可能性があるというような記事は、しっかりと開発事業者のヘッジ手段まで読みこんだものとは思えません。ですので割引いて考える必要があるのです。


　　もう一度基本に立ち返れば、「原油価格下落は消費国経済には大きなメリットで大不況の防波堤だ」とみておいて間違いはないということです。ただし、物価の上昇には足かせになります。それは日本もアメリカも同じです。

　　では、金利見通しのまとめに入ります。これまで申し上げてきたことをおさらいします。

米国債の需給要因に大きな影響を及ぼす要因と金額を付けられるものは付けますと、

①　FRBの買いがストップ（36兆円、金利には大きなプラス）

②　来年なかばにFRBの政策金利上げ開始（金利には大きなプラス）

③　海外投資家のうち産油国からの買いが減少する可能性があり売りに回ることありうる（ロシア保有分12兆円、OPECなどの保有分31兆円、金利にはプラス）

④　連邦予算の赤字削減による国債新規供給の減少（10兆円、金利にはマイナス）

⑤　雇用の順調な増加（金利には大きなプラス）

⑥　物価の落ち着き（金利には大きなマイナス）

⑦　世界の中央銀行の政策、日本は緩和継続か増強、中国緩和、欧州緩和策増強見込み（おしなべて金利にはマイナス）

　とても大雑把ですが、上記のような要素が上げられます。それぞれの要因の中で特に私が大きいと思っている要素には「大きな」という形容詞を付けました。それは何と言ってもFRBの政策スタンスと雇用そして物価です。