組織再編の株式買取請求時の公正価格

○       株主に、株式買取請求権が認められている場合としては、①事業の全部・重要な一部譲渡等の決議、②株式譲渡制限の定めをする定款変更決議、③合併決議、④新設・吸収分割決議、⑤株式交換・移転の決議等に反対の場合があります。

○       今回は、組織再編の際の、株式買取請求権が行使されたときの買取価格を考えてみましょう。買取価格としては「公正な価格」(785条等)としていますね。旧商法では、営業譲渡等を定めた245条に続いて、245条の2で、「決議ナカリセバ其ノ有スベカリシ公正ナル価格ヲ以テ買取ルベキ旨ヲ請求スルコトヲ得」と規定されていました。つまり、「決議がなかったなら有したであろう」という部分が無くなったわけですね。

○       では、単純に公正な価格とした意味は何でしょうか？また、当事者の協議が調わないときは、裁判所に対し価格の決定の申立てをすることができます(786条2項)が、申立者は、どれだけの根拠で申立てられるのか、また、対象会社はそれなりに価格の根拠を用意していますが、これを覆し果たして裁判所が「公正な価格」等を決められるのか、といった疑問等について考えてみたいと思います。

○       例えば、吸収合併の消滅会社の場合を考えて見ましょう。合併に反対している訳ですから、理屈としては、合併決議がなかったら有していたはずの公正価格が正しい訳ですね。しかし、法務省の解説（一問一答　新・会社法）では、株主の中には、株式会社が合併すること自体については賛成であるが、合併の結果、対価として交付される財産の割当てには不満足である者も存在しうる。このような株主が株式買取請求権を行使する趣旨は、「合併決議がなかったとすれば有していたはずである公正な価格」による株式買取りではなく、「合併による企業価値の増加を適切に反映した公正な価格」による株式買い取りであるとしています。即ち、公正な価格は、合併による相互補完・相乗効果、即ちシナジー効果を織り込んだ価格と言うことになりますね。

○       一番簡単な例として、SPCを組成し、その会社がTOBを行い株式の2/3以上を取得して、対象会社（子会社）を、現金合併で親子・吸収合併する場合を考えてみましょう。2/3以上保有の既存株主が、TOBに応募して対象会社の株式をSPCに売却しています。2/3以上のTOBですからSPCは、応募された全部の株式の買い取り義務がありますが、例えば、10％ぐらいの少数株主が残り、「公正価格」での買取りを求めて買取請求した場合はどうでしょうか(SPCに、対象会社のマネジメントが入るとMBOとなりConflict of Interestの問題が生じますので、このケースは除きます)。SPC(消滅会社の株主ですから消滅会社が相手ですが、効力発生日後にあっては、吸収合併存続会社が相手となります)としては、TOB価格以外の主張は無いですね。

・　また、当事会社は、最近は第三者評価を取り付けていますね。即ち法782条１項を受けて施行規則182条の「合併対価の相当性に関する事項」ですね。現金合併ですから、当事会社両者の評価は不要で、対象会社（消滅会社）だけの株式評価をすれば良いですね。

・　TOBの場合は、最近は通常、支配プレミアムとして、TOB公表前の株式の市場価格＝時価に2-3割アップした価格で行います（アサヒビールの和光堂株式へのTOBは7割アップ）。即ち、TOBに応じない株主も、このプレミアムをエンジョイした価格で買ってもらえます。以前の商法だと、このプレミアムはエンジョイ出来ない事になりますね。これは対象会社の株主には利益になりますが、株式交付の合併の場合には、存続会社の株主の保有割合は希薄化することにもなり、高値過ぎるという批判も出るわけですね。

○       「合併対価の相当性に関する事項」について、最近は一流の評価会社の評価書を取るのが一般的ですね。まあ、これも裏ではいろいろあると思われるので、「公正な価格」というと、少し後ろめたい部分も有るのですが、一流どころの作成では、ある程度規律が働きます。また、理論的にはしっかりした方式で算出しますので、裁判所が、果たして「公正な価格」を決定できるのか非常に疑問ですね。

○       少数株主としては、特別決議で承認されていますので、もうしょうがない。争っても時間と労力が無駄だということで、泣き寝入りというのが実態ではないでしょうか。やはり、少数株主は保護されませんね。

○　では、買取請求権や裁判所への価格決定申立権というのは、どういう機能を果たしているのでしょうか。これは、要するに、経営者にキチンと評価（公正な価格・合併比率等）して頂戴という圧力になるのでは無いでしょうか。まあ、それぐらいの機能だろうと私は思っています。