中国株はあと15％下落、「2700底値説」も！

すでに大きく売り込まれた中国市場が底を付けるまで、最低でもあと15％下落する可能性があるという予想が、トップレベルのストラテジストやマネーマネジャーから出ています。28日に3232.35の終値を付けた中国本土株のベンチマークである上海総合指数は、2700近辺で底を付けるまでさらに下落する可能性があるとみられています。逆張り発想の投資家が、絶好の買い場だと考えるのも仕方がないが、過去の株価収益率（PER）から見ると、中国市場の下げ止まりにはもう少し時間がかかりそうです。

　上海総合指数のPER水準は現在15倍で6月のピークの約22倍から大きく下がりました。しかし、昨年の大幅な上昇相場が始まる前の10倍と比較するとまだ高いのです。PERで10倍の水準まで戻るには、2700程度まで指数が下落する必要があります。

　CLSAの中国・香港戦略責任者のフランシス・チュン氏は、信用買いのポジション解消や現金化目的の売りが、上海総合指数を2700まで押し下げるとみています。これは、昨年12月の水準です。同氏は、その水準で投資するべきだと推奨しています。その水準であれば、低金利とファンドマネジャーのバーゲン・ハンティング（安値拾い）によって下げ止まると見ているからです。

　さえない利益成長を考慮すると、中国株は買われ過ぎだと言えます。また、上海総合指数の平均PERが、非常にウエートが高い優良株によって押し下げられているといった側面を見ることも重要です。中国政府系の中国工商銀行（601398.中国）、中国農業銀行（601288.中国）、そして中国銀行（601988.中国）が指数の11％程度を占めていますが、各社のPERは4倍から5倍です。これらの銘柄を除外して、上海もしくは深圳に上場されている人民元建てのA株だけで算出してみるとPERは30倍かそれ以上になります。市場全体がまだ過大評価されていることを示唆しているのです。

「2700底値説」に懐疑的な専門家もいます。サンフォード・C・バーンスタインのストラテジスト、マイケル・パーカー氏は「1週間前には3500が底だと言っていたアナリストがかなりいたはずだ」と皮肉っています。同氏は、中国株が底を打つためには、中国政府による一段と効果的な政策の実施が必要だと指摘します。その中で、同氏が最も期待するのは、対米ドルで人民元を6.4元水準で安定させること。もし中国政府が人民元のさらなる下落を容認すれば、景気の悪化を認めるか、政府首脳の無能ぶりをさらけだすことになるからです。どちらも投資家にとっては魅力に乏しい。一方で同氏は、何らかの厳しい通貨政策が出てくることをリスクと見ています。

中国の不安定な株式の評価指標としてPERに頼ることに懸念を表している専門家もいます。スタンダード・ライフ・インベストメンツのポートフォリオマネジャー、マグダレン・ミラー氏は、中国株のより適正な株価水準をとらえるために、投資家は株価純資産倍率（PBR）を見た方がいいと話します。

　同氏は、PBRはPERより市場変動の影響を受けにくいと考えているからです。現在、市場のPBRは高値の2.7倍から下落して1.7倍近辺です。同氏によると、上海総合指数の底値はPBR1.4倍で、ちょうど昨年の11月に指数が2500を超えて上昇した時の水準。これが下値支持線になるとしています。

　しかし、たとえバリェーションが魅力的な水準に近付いてきているとしても問題は残っています。中国政府は金利の引き下げや銀行資本規制の緩和といった景気刺激策を打ち出していますが、利益成長の見通しが弱いのです。また、その利益予想にはかなりばらつきがあります。CLSAのチュン氏が6～7％の1株当たり利益（EPS）の成長を予想しているのに対し、バーンスタインのパーカー氏は16～17％と強気の成長を見込んでいます。ブラックロックのアジア株責任者のアンドリュー・スワン氏によると、景気敏感銘柄を中心に業績予想は全て下方修正されました。指数構成銘柄トップの中国石油天然気（ペトロチャイナ、PTR）のEPSは50％の急減が予想されています。また、中国工商銀行、中国農業銀行、中国銀行の利益は前年比横ばいか、若干の減少が見込まれているのです。

　中国株投資には一般的な教訓が生きてくると言えそうです。それは、投資対象として、ファンダメンタルズ（基礎的諸条件）がしっかりした企業、もしくはスワン氏が言うような全天候型の企業を選ぶこと。上海市場の銘柄より、香港に上場するH株の方が質も高く、割安な銘柄が多いからです。中でも、中国移動（チャイナ・モバイル、941.香港）、中国中鉄（チャイナ・レールウェイ・グループ、390.香港）、嘉里建設（ケリー・プロパティーズ、683.香港）が魅力的だと言っています。（ソースWSJ）

米株式相場に底打ち感、有配優良銘柄に注目！

最悪期を脱した可能性がある米国株式市場は、24日の肝を冷やすような下げから反発して、主要株価指数は前週比上昇して週末を迎えました。投資家は、中国経済の減速を理由に、依然として健全な米国経済の軌道がそれることはないと判断し、27日に発表された第2四半期の国内総生産（GDP）改定値（3.7％へ修正）に安心感を抱きました。米連邦準備制度理事会（FRB）が9月に利上げを実施しない可能性があるという示唆も市場は好感しました。下半期の米国の経済成長率は平均で約3％になるとみられ、弱気市場に伴う停滞感からはほど遠い状況です。

　市場は、米国の中国向け輸出の割合が低く、中国の影響を受けないという著名ストラテジストの見解を受け入れています。アドバイザーズ・キャピタル・マネジメントのチャールズ・リーバーマン氏などの投資家は、月曜日の急落を買いの好機とみており、特に有配優良銘柄に注目しています。年初来の市場では、アマゾン・ドット・コム（AMZN）、 フェイスブック（FB）、インターネット動画配信サービス大手のネットフリックス（NFLX）、グーグル（GOOGL）、カナダの製薬大手バリアント・ファーマシューティカルズ・インターナショナル（VRX）、アイルランドの製薬大手アラガン（AGN）などの低配当もしくは無配の高成長銘柄が選好されていたため、有配優良銘柄はこれまでS＆P500指数をアンダーパフォームしていました。

株価反発に懐疑的な向きもありますが、反発には理由があるのです。S＆P500指数の予想株価収益率（PER）は16倍で、過去の水準と比較して割安ではないものの割高でもない。益回りは6％で、米国10年国債の2.5倍以上の水準です。

　S＆P500指数構成銘柄は売上高の約3分の1を国外で得ているものの、国外経済の影響を誇張している可能性があります。例えばエネルギー企業は、売上高の約半分が国外ですが、同様に生産の大半が国外です。エネルギーセクターは年初来で18％の下落とS＆P500指数で最悪のセクターで、金融やヘルスケアに注目してきた投資家のパフォーマンスの方が高くなっています。

それではどこに投資すべきか。ハバフォード・トラストの最高投資責任者であるハンク・スミス氏は、「財務内容が非常に強力で、増配を実施してきた大型株に注目している」と語っています。同氏の選好銘柄を含めていくつかを紹介します。

　 ゼネラル・エレクトリック（GE）の2015年予想PERは19倍で割安ではないですが、向こう数年間は利益が2桁台で成長する可能性があります。市場はまだ同社に対して懐疑的ですが、GEは2015年から18年にかけて900億ドルの株主還元を実施する予定です。金融事業の分離後には、16年まで1株当たり92セントの配当を維持し、その後増配する予定で配当利回りは3.7％です。