ロイター見ると、面白い。なんで日本テレビは、いないのか。
変なお笑い番組は、変な旅行、食べ歩き。藩組。
ロシア、中国、インドに取材、捕まるか。
「ロンドン ３日 ロイター BREAKINGVIEWS］ - 投資家は新興国市場に対して２つの大きな誤りをしている。まず、国内総生産（ＧＤＰ）成長に魅了されてしまうこと。経済が拡大しても株式市場のリターンと正の相関があるという証拠はない。次に、バリュエーション（投資尺度）に信頼を置いてリターンを予想してしまうことだ。２００８年のリーマン・ショックに始まる世界的な金融危機以降のインド株の推移を見ると、中国株よりも堅調なパフォーマンスを示しており、経済成長率とバリュエーションに依拠した投資手法がいかに間違っているかが鮮明になる。
「新興」という言葉自体、発展途上の経済国ながら力強い成長見通しがあれば優れた投資リターンが期待できることを示唆している。では、その結果はどうだったのか。過去１５年間、中国とインドの経済はいずれも急速に成長し、０９年基準の米ドル建て換算では中国のＧＤＰはインドよりも年間約２％高く成長した。０９年９月時点で、ＭＳＣＩ中国株指数の株価収益率（ＰＥＲ）はＭＳＣＩインド株指数よりも２５％低かった。中国株は年初からインド株に比べ安く始まったが、年間の経済成長ペースはインドを上回っていた。またジェフリーズによると、１４年以降の中国株はドル建てで年間リターンがわずか２．５％にとどまっているものの、インド株は年間複利でその４倍のリターンを遂げている。
この違いに関する説明は比較的簡単だ。中国政府は０８年終盤、世界金融危機の直撃を回避するため大規模な景気刺激策を発動し、莫大な国内貯蓄を過剰な投資ブームの資金調達に活用した。固定資本形成の総額はＧＤＰの３８％から４４％に急増し、依然として高止まりしている。こうした大規模な投資ブームは、急速な信用拡大と併走し、緩和的な金融政策によって支えられていた。
一方、インドの貯蓄と投資は比較的低い水準だった。０９年から２０年にかけ、投資はＧＤＰの３４％から２７％に減少した。長期金利の平均は中国の２倍の高さだった。
経済理論では、資本収益率は最終的に資本調達と維持に伴うコスト（資本コスト）と等しくなるはずだと仮定されている。実際、中国の資本コストは低く、わずかな利益しか生み出していない。経済全体にわたる過剰生産能力の慢性化が証明しているように、資本配分は大規模に誤って配分されている。中国では２０年に住宅バブルが崩壊して以降、債務デフレに苦しんでいる。一方、インドでは不動産や信用、投資のブームがなかったため、中国で見られたような悪影響を回避した。資本コストは比較的高く、比較的高い投資収益率が得られた。
こうしたマクロ経済分析は、中国とインドの上場企業に関する各種リポートや決算書で明らかだ。企業が慎重に投資しているかどうかを判断する尺度の一つは、過去の投資の減価償却費に対する新規設備投資の比率だ。
香港に拠点を置くＧＭＴリサーチ創業者ギレム・タロック氏は、少なくとも過去１０年間のデータのある中国とインドの企業の財務諸表を検証した。いずれも両株式市場に上場する企業数の約４分の１に相当する。その結果、１４年の中国上場企業の平均設備投資は減価償却費の２．３倍だった。インドは１．５倍で、随分と低かった。１４年以降、中国企業は一貫してインド企業を上回る投資を行っている。
中国企業は、投資収益率が経済成長率を下回っており、資本調達の必要性が一段と高まっている。これにより、既存株主の希薄化が起きている。ＣＬＳＡによると、ＭＳＣＩ中国指数の構成銘柄の発行済み株式数は１４年以降、２．５倍に増加した。しかし、１株当たり利益（ＥＰＳ）はほとんど変わっていない。投資家はそうした実態に気付いている。ＭＳＣＩ中国株指数の構成銘柄全てで見た株価純資産倍率（ＰＢＲ）は２０年の２．５倍以上から、今年初めには１．３倍にまで低下した。一方、ＭＳＣＩインド株指数の場合、過去１０年間で平均３倍強だったが４．５倍に上昇した。
マラソン・アセット・マネジメントの新興国市場スペシャリスト、アレックス・ダフィー氏は、インドの資本規律が崩れ始めていると主張する。インド企業は現在、鉄鋼やセメント、発電など各分野で生産能力を増強している。ジェフリーズによると、インドのＧＤＰに占める設備投資の割合は現在２８．５％と低いものの、今後３年間で３３％に増加する見通しだ。株式市場での評価は高く、新規株式公開（ＩＰＯ）が殺到している。銀行やその他の金融機関による民間投資資金は２２年以降、約２倍に増加している。
ダフィー氏によると、個人投資家らはインドの中型株の株価収益率（ＰＥＲ）を３５倍に押し上げ、長期平均に対してプレミアムは７０％に及ぶものの、成長率や基調的な収益性には明確な改善が見られていない。
インド株は投機の末に暴落する兆しを見せている一方で、中国の資本サイクルは「谷」に近づいている可能性がある。タロック氏によると、中国企業の設備投資の減価償却費に対する比率はインドの水準と同様に１．５倍に低下した。また、ダフィー氏によると、民間市場での資金調達は新型コロナウイルスのパンデミック（世界的大流行）以前と比べて９８％減った。
株主への利益還元では、証券監督当局が上場企業に株主配当の引き上げを指示した。自社株買いは現在、配当総額の４０％近くに当たる規模だ。ＣＬＳＡによると、自社株買いが増加し、株式数の流通規模は減り始めている。理論上は流通する株数が減ると、１株当たりの利益の伸びは高まるはずだ。
中国政府が先週、新規の景気刺激策を打ち出して以降、中国株は急上昇している。中国人民銀行（中央銀行）は、企業が自社株買いを加速するための融資を約束している。しかし、中国株の本格上昇には、まだ不十分だ。ダフィー氏は過剰な生産能力を削減する必要があると指摘している。もっとも、習近平国家主席がこうしたメッセージを受け取ったかどうかは不明だ。
設備投資がＧＤＰに占める割合は減少したかもしれないが、依然として４２％という高い水準にある。中国株は、あらゆるバリュエーション（投資尺度）でまだ割安に見える可能性があるが、供給側における過剰設備投資が減少したという明確な証拠が出てくるまでは、新興市場の投資家は警戒心を持ち続けるべきだ。
（筆者は「Reuters Breakingviews」のコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
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面白い。
インドは、恐ろしい。ロシアから安く、燃料もらうし。
日本は、インドに人材確保することか。
バカな日本人は、変な犯罪すると。
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