エスクリはひょっとすると長期的に…

エスクリはひょっとすると長期的に…“損しない”かもね（笑）

まぁ長期で持って利益が出る類の投資ではないね。あくまで短期戦。エスクリ持っている人はみんな心の奥底で思っている事でしょう。どこかのタイミングで売ってやろうと。成長の絶頂で売り抜けてやろうと。

とはいいつつも、そもそも値段が安いし、あの資本増殖率は目を見張るものがある。レバレッジが多分にかかっているだけあって凄まじいROE。まぁこのまま何年も続く事は無いだろうけど、それでも高PBRを覆す可能性は十分あるね。逆に覆せないようであれば並以下のレッテルを張られかねない。

それにしても内製化であんなに利益出るっておかしいだろと思うけど、皆さんどうでしょ？何か費用を繰り延べてる感があるような、無いような…そんなに利益出るならどこもやってるんじゃないのかと？（どこもやってるのかも？）

しかし第三四半期の決算資料、7割以上を“夢”について語っているよな。目指せ１兆円企業！と言うスローガンが透けて見える。本格的に社長がバブって来てるんじゃないか？だとするとそれは、第二のテイクアンドギブｎ（略

やっぱり一番手堅い投資は…

あぁ、全部入れ替えてしまった。私のポートフォリオからPBR1倍以上銘柄は消えて行った。
全部バリュー銘柄。ほんと、何かリサイクルショップの店長みたいな気分。



まぁ、PBR1倍割れと言っても別に会社が消滅するわけでもないからね。
赤字にならずにキャッシュフローさえちゃんとしてれば問題無し。
あ、でも減価償却の年数をいかさまされている可能性もあるか…。
でも、確率的には低いでしょう。高くても上場銘柄の10%位でしょう。

で、話は変わりますが一番良い投資方法に関してちょっと考えてみたんだけど、
指標ベースでやるのであれば、やっぱり一番良いのはこれ↓

低PBR&低PER&高配当性向銘柄

資本のバックアップもあるので利益率が下手こいても酷い下げには悩まされず、そもそもROEが並程度なので可もなく不可もなくな利率でビジネスが出来るのである程度安定しているし、その上で配当性向がやや高い所で固定されていれば黙っていても高配当が享受できる。こう言う銘柄を束にして持っていれば結構いけると思う。

そんな自分の銘柄は低PBR低PERであっても高配当では無いのが痛い所。
どうしても、低PERを突き詰めていってしまうと配当利回りが落ちる。
配当利回りが低いから底辺で這いつくばっているのかもしれないけどね。

まぁ、どっちが良いかと言えば前者でしょう。安定的に配当されればそれだけでありがたい。
逆に内部留保された資本の価値が妥当に評価されるのであれば、それもグッドな話。

2000年から2005年にかけては配当されるよりも内部留保されてたほうが実は評価が高かった時期もある。
でも、とっくの昔の一時期の話なので、これが今も同様に使えるかと言えば、否。多分。分からん。

それにしても、ちょっと前まで内部留保は価値ゼロ！と言っていた私だけど、本当にどうしちゃったんですかね。改宗したかのごとくの変わりよう。データみただけで寝返るって結構貧弱な奴だなぁと嘆きつつも感心する。

へっぽこ企業をポートフォリオから弾くすべはあるのか。

ポートフォリオを完全無欠な企業群で構築する事は出来るのだろうか…。

恐らくない。多分ないと思う。企業は生鮮食品みたいなもので、いずれは腐る。（そして忘れた頃に蘇る。）どんな企業でも一歩間違えばヘッポコになりかねない。企業は潜在的にヘッポコなのだとも思う。私はコカコーラでさえヘッポコになりえると思う。と言うかバフェット購入前とかはかなりヘッポコだったし。ディズニーもそのうちヘッポコになるだろう。

購入時はパーフェクトだと思っていた銘柄群も時間を経るにつれて劣化していく事は投資家ならば誰でも分かると思う。「こんなはずでは無かった」と思いポートフォリオを分解して心機一転、新たなパーフェクトだと思われる銘柄群で再起する。この繰り返し。ご多聞に漏れず私もそう。願わくば、回数を重ねる毎に精度が上がっていればと思うが、測る術も無し…。

直近だとエイジス。

私はエイジスに数年前から投資しているけど、投資時に事業の分析内容を読み返すと、別段大きく読み外しているわけではない。技術的いもRFIDの浸透はまだまだ先の話だし、競合は極小で全然追いつけないレベル。棚卸に関してもビジネス上、必要な行為なので確実に需要は見込める。客が従業員を使ってやらせるよりも効率的にアウトソースできるのであればエイジスに発注するのは至極当然。余剰人員の消化に一時的に発注が無くなっても、長期的には鞘に戻るだろう。

これらは数年前から変わっていない事実（多分）。しかし、実際の所は、想定外の駄目駄目な所が出てくる。ちょっとコスト構造をいじっただけでこの有様。こんなミスが何度も続けば赤字にもなりかねない。ＰＢＲ１倍程度で赤字何てやられた日には投資家としては割が合わない。まぁ、赤字になれば社長も相応の対応をするのだろうけどね。ってこういう安い想定が実を滅ぼすのか…。

それにしても脆い。利益は儚い。脆い脆い。ちょっとした事ですぐ壊れる。

エイジスの言い訳

実はポートフォリオにエイジスを組みこんでいる。で、ここが何かわけわからん第３四半期を出してきた。それがこれ。

●売上高　・・・１１，８００　（△４．０％）
●営業利益・・・　　　６００（△３１．４％）
●純利益　・・・　　　２７１（△４４．７％）

売上減ったの理由は…

景気が悪くなり⇒顧客の在庫が減って⇒棚卸の回数が減った

…らしい。が、売上減に比べて営業利益の落ち込みが激し過ぎないか？コスト構造がそのままで数量が減ったのでればもっと利益の方には軽いインパクトしか来ないはず。例えば同じ４%の売上減でも、-４%の数量減ならば構造的にこうなる。



営業利益の減少幅は１割程度に収まる。この企業の場合、売上に占める売上原価の比率が高い。で、売上原価はほとんどが人件費でかなりの部分がバイトとか派遣とか。ここを柔軟に調整出来れば社員切らずとも上記の数値に近付けるはず。

逆に、それを行わずに売上を確保する為に値引きを行った場合は全く違う事になる。下記がそれ。売上数量そのままで一律に-４%の値引きをした場合の数値。



勿論、売上原価の人件費の中の比率（バイト君と正社員の比率）によってこの二つの数値のどちらかになるのだろうけど、まぁ今回は後者だろうと思う。ようするに、『売上確保に走った為に値引きをして損失を大きくしてしまった』可能性が高いと言う事。

まじへっぽこ。

会社（企業）は誰のものか

上記は1990年代初頭の経営者に対するアンケート調査の結果。

アメリカでは、多くの人が、企業は株主のものであるというイメージを抱いている。これに対し、ドイツでは、企業は株主と従業員のものという二元的所有のイメージが強く、日本では、従業員、株主、顧客、社会全体のものという多元的なイメージが強く、その中でも特に従業員のものという考え方をする人が多いとされる。

日本よりも格差が少なくGDPに占める政府規模も大きい社会福祉国家ドイツ。それでも20%の経営者は企業の持ち主は株主だと答える。逆に日本はなんとも悲惨な状態。勿論、20年前の情報だから今をそのままあてはめる事は出来ないだろう。でも20年経ってどこまで変わったのかと言えば、あんまり変わってないような気がする。

減価償却期間内に技術的ブレークスルーが起こるとアウト。

減価償却期間内に技術的ブレークスルーが起こるとアウト。

特に生産設備は壊滅的な被害を被るだろうなぁ。技術革新が凄まじい情報技術関連はかなり痛い目に合いそうだなぁ…。でも、通常そう言う事を見こして減価償却期間を短縮して対応しているのだろうから、まぁ、平常時には問題ないのか。となるとやっぱり想定外の技術革新は結構痛手になるのかな？ってそんな事を考えてたら、技術革新だけではなく、どんな事項だって想定外はリスクになりえるね。

ファンダメンタルベースで空売りで儲けられるか？

例えばなんだけど、空売りで儲ける事は出来ないのだろうかとか思ってみたり。明らかに上がり過ぎの銘柄と言うのは指標をみれば明らかだし、これらの銘柄を集めて十分に分散空売りをすることでリターンを得る事は出来ないのだろうか…？

ただ、空売りの場合はコストがかなりかかるため、迅速に裁いていく必要がある、となると、だらだらと高値にある会社ではなく、一気に上がっているトレンドの良い銘柄を売った方が良いのかもしれない。すぐ落ちそうだし。でも、たまに基準値を大幅に超過する奴も出てくるから、それらを防ぐためにサーキットブレイクの仕組みを運用に導入する必要もあると思う。空売りの場合は短期決戦でどんどん数をこなしていく必要があるかも。その上でリスクをいかに最低限にするとかが肝になるのかも？。

例えば、100銘柄の空売り対象があったとして、これらはすべてPBR5倍以上、ROE15％以下、自己資本比率25％以上と言う銘柄であったとする。で、これらは5年以内にかなり安くなる。それは統計を取ってみても明らかだったし、今後もそうだろうと思われる。でも一部はならない。まぁ、全体的にそうなる。

で、問題なのはこの銘柄群の一部、と言うか数十パーセントは下がる前にかなり上がる確率が高い下手すると成層圏まで飛んで行ってしまうぐらいの時がある。昔の光通信みたいに。

100銘柄全てがが3倍になる可能性もあるし、10銘柄が3倍になる可能性もある。30倍になる可能性もある。でも、こう言う確率を過去のデータから取って来て、仕組みに宛がえばかなり面白いものが出来るのではないかと思う。

例えば5倍銘柄と15倍銘柄の分布を調べて、5倍銘柄がさらに値上げて3倍になる確率が30％以下であれば、3倍の所でブレークをかけて、損失を計上するとか。仮に2倍になる可能性が50％であれば、損益ゼロって事になる。いや、ならないか。50％上げたら残りの方がゼロにならなければならないし、さらにコストもかかってくるので実質値ではマイナスになってしまうな。うーんこれではいただけない。

とすると、そもそものスクリーニング値を上げてしまうと言う方法もある。例えば全銘柄の中の上位1%の銘柄群に投資を行うとか有効かも？

と言う事で今の市場でやるならどんな銘柄か調べてみた。うーん、、無理っぽいね、まず割高株の数が少な過ぎる。それにＰＢＲ5倍以上の銘柄のＰＢＲ分布もかなり良い具合に分布している。これではサーキットブレークの導入と言っても、閾値の設定が凄い難しそうだ。これでコンスタントに勝ち続けるのは相当、際どい。運が良くて頭も切れてしぶといやつって感じじゃないとなかなかね。

5000万程度あれば十分暮らしていける。

資本流入のみで生計を立てるのであれば5000万程度あれば十分暮らしていける。少なくとも今の状態の市場においてはそれが言えると思う。

端的に、安定したビジネス基盤をもった低PBR,低PER銘柄を多数ポートフォリオに配置すれば、ルックスルー利益（税引後営業利益）で500万程度は行ける。資本の評価基準（PBR）が低くても、例えばPBR0.5倍であったとしても、ポートフォリオの価値は1年間で250万上昇する（PBR一定を条件として）。勿論、利益は常に変動するけど、分散効果で個別企業の変動は均される。景気の波には逆らえないけど、資本は利益を生む事が宿命なので、長期的にはやっぱりある程度の収入がはいる構造になる。

今、私は無職でのんべんだらりと構えているが、どうにもこうにも資本だけでは食っていけない。ようするに、資本を切り崩している状態。私の資本額は生活を支えるには程遠い。

かたや、5000万程度の資本を持っている方々はかなり自生出来ているように思う（実際に聴いた訳ではないけど…）。少なくとも、自分の時間の投資先に関して、その選択枠が広い。仕事をしないという選択枠がそこにある。

正直、超羨ましい。とはいいつつも仕事が嫌いなわけでもないが…。ま、俺も頑張る！

低PER高PBR銘柄をどう考えるか。

低PER高PBR銘柄をどう考えるか。

低PER高PBRと言う事は高ROEである。この銘柄への投資は低PER低PBR銘柄に比べて注意しなければならない点がある。それは高ROEである事。高ROEである事は一長一短である。そしてその勝敗を分けるのは「利益率の持続性」と「成長ののびしろ」だろう。

一番良いパターンはROEが永遠に持続し、尚且つ成長ののびしろも無尽蔵にある事。こう言う状態であれば利益を再投資することでROEと同等の資本、資産、及び利益成長率が享受できる。

次に良いのは成長はせずとも利益率が持続する事であろう。これであれば低PERは維持され続けるので、問題は無し。株主に還元されれば1/PER*株主還元率で利益を得る事が出来る。それに還元されなかった利益も社内留保されるので、いずれにせよ、PER倍率と同じ年数を減れば、投下資本は回収可能。ただ、高PBR状態が持続していればの話。売却時PBRが購入時PBRと同じでなければPER倍率と同程度の利益が得られる事は無い。

逆に最低なのは、短期的にROEが消え失せる事。十分な資本蓄積もされないまま利益率（ROE）が落ちた場合、いわゆる「梯子を外された」状態になる。時価総額と資本簿価とのギャップが大きければ大きい程、下落率は激しい。特に利益率が急激に下降し、それが戻る見込みのないものだった場合、墜落は必然だと言える。


低PER高PBRに投資する場合はどれだけそのビジネスにノビシロがあり、どれほど利益率が持続するかを十分検討し、保守的に見積る必要があると思う。

多分私はグレアム派

投資に関して色々と考えたりデータを取っていると、何かしら自分らしさと言うのが生まれてくるように思える。で、このらしさを突き詰めていくと、大抵誰かからの譲り物のキャラだったりする。私の場合のそれはベンジャミングレアムのようだ。バフェットではなく、あえてグレアム。やっぱりバフェットは、前のエントリーでも書いたとおり、『強烈な実行者』だと思う。あの人は投資家じゃなく実行者、実務家。投資の際にかなり色々なオプションを盛り込んで最適化しており、リターンが底上げされている。だから一般投資家が彼のリターンをマネしようとしてもかなり難易度高いと思う。拳銃持った人間に素手で挑むような感じだろう。無謀だと思う。

さて、私はグレアム派とかいいつつ、実は証券分析を読了し得いない。原本を買ったものの、途中で飽きて積ん読状態だった。だから私の頭にあるグレアム情報の大半は間接的に仕入れたものでしかない。ここらへんで一回、原本に再チャレンジして直接的に彼の思想を取り込みたいと思う。必要があれば調整すればいい。ただ下手に調整して理論の歯車狂わすのは頂けないのでできるだけ、生のまま消化したい。