世界経済は永遠のQEが必要かもしれないくらいぶっ壊れています

World economy so damaged it may need permanent QE
（世界経済は永遠のQEが必要かもしれないくらいぶっ壊れています）
By Ambrose Evans-Pritchard
Telegraph: 9:36PM BST 15 Oct 2014

Markets are realising that the five-and-a-half year recovery since the financial crisis may already be over, says Ambrose Evans-Pritchard

金融危機から5年半に及ぶ景気回復は既に終わっているのかもしれない、ということにマーケットが気付きつつあります。

Combined tightening by the United States and China has done its worst. Global liquidity is evaporating.

米中同時引き締め、最悪。
世界中から流動性が蒸発中です。

What looked liked a gentle tap on the brakes by the two monetary superpowers has proved too much for a fragile world economy, still locked in "secular stagnation". The latest investor survey by Bank of America shows that fund managers no longer believe the European Central Bank will step into the breach with quantitative easing of its own, at least on a worthwhile scale.

二大経済超大国のやんわりブレーキらしく見えたものは、相変わらず「長期的不況」にはまったままのヘロヘロ世界経済にはやり過ぎだったことがハッキリしました。
バンク・オブ・アメリカによる最新投資家調査で、ファンドマネジャーはもうECBが独自の量的緩和に突っ込むなんて信じていないとわかりました（少なくともやる価値のあるスケールではやらないよ、と）。

Markets are suddenly prey to the disturbing thought that the five-and-a-half year expansion since the Lehman crisis may already be over, before Europe has regained its prior level of output. That is the chief reason why the price of Brent crude has crashed by 25pc since June. It is why yields on 10-year US Treasuries have fallen to 1.96pc, and why German Bunds are pricing in perma-slump at historic lows of 0.81pc this week.

マーケットは突然、リーマン危機から5年半に及ぶ景気拡大はもう、ヨーロッパが前みたいな生産レベルを取り戻す前に、終わっちゃったのかもしれないなんていやーな考えの虜になりました。
それが主な原因なのですよ、ブレント原油の価格が6月比-25%も暴落したのは。
米国債10年物の金利が1.96%まで下落した原因だとか、今週になってドイツ国債が史上最低0.81%なんて金利を付けて恒久的スランプを折り込んじゃった原因は、それなんです。

We will find out soon whether or not this a replay of 1937 when the authorities drained stimulus too early, and set off the second leg of the Great Depression.

間もなく、これが中銀が刺激を余りにも早く引き上げて大恐慌第2幕を引き起こした1937年の再現なのかどうかわかるでしょうよ。

If this growth scare presages the end of the cycle, the consequences will be hideous for France, Italy, Spain, Holland, Portugal, Greece, Bulgaria, and others already in deflation, or close to it. The higher their debt ratios, the worse the damage.

このパニックがサイクル終了の予兆なら、フランス、イタリア、スペイン、オランダ、ポルトガル、ギリシャ、ブルガリア、その他既にデフレ入りしているかデフレ寸前状態の国への結末はとんでもないものになるでしょうね。
債務比率が高けりゃ高いほどダメージもデカいよ、と。

Forward-looking credit swaps already suggest that the US Federal Reserve will not be able to raise interest rates next year, or the year after, or ever, one might say. It is starting to look as if the withdrawal of $85bn of bond purchases each month is already tantamount to a normal cycle of rate rises, enough in itself to trigger a downturn. Put another way, it is possible that the world economy is so damaged that it needs permanent QE just to keep the show on the road.

フォワードルッキング・クレジット・スワップはもう、FRBは来年までか、その次の年まで、もしかしたら永遠に利上げ出来ないよーと伝えている、とか言ってもいいんじゃないのかと…。
まるで、月間850億ドルの債券購入を止めるってことは既に通常の利上げサイクルとイコールで、それだけで景気後退の引鉄を引けるみたいになってきてます。
別の言い方をすれば、世界経済はずーっとQEをやっていなけりゃ動き続けることすら出来ないほどボロカスかもしれないってこと。

Traders are taking bets on capitulation by the Fed as it tries to find new excuses to delay rate rises, this time by talking down the dollar. "Talk of 'QE4' and renewed bond buying is doing the rounds," said Kit Juckes from Societe Generale.

トレーダーは、FRBは利上げ延期の新しい言い訳を考える間に降伏して、今回は米ドルを口先で下落させるだろう、と考えてポジションを取りつつあります。
「今度は『QE4』話と債券購入再開だな」とソシエテ・ジェネラルのキット・ジャックス氏は言います。

Gentle declines in the price of oil are typically benign, a shot in the arm for companies and consumers alike. The rule of thumb is that each $10 drop in the price adds 0.3pc to GDP growth over the next year.

石油価格の穏やかな値下がりはいつもは結構なことで、企業や消費者にとって元気の素です。
基本的には、石油が10ドル値下がりする毎に、翌年のGDP成長率は0.3%ずつ上昇します。

Crashes are another story. They signal global stress, doubly dangerous today because the whole industrial world is one shock away from a deflation trap, a psychological threshold where we batten down the hatches and wait for cheaper prices. That is the Ninth Circle of Hell in economics. Lasciate ogni speranza.

暴落はまた別の話。
これは世界的なストレス信号、僕らが万が一に備えてもっと値下がりするのを待ち構え始める心理的に重要な抵抗線です。
先進諸国は丸ごとあと一歩でデフレ・トラップ突入なんですから、今はいつもの倍くらい危険なのです。
それが経済地獄の第九圏なんですね。
全ての望みを捨てなさい…。

The world is also more stretched. Morgan Stanley calculates that gross global leverage has risen from $105 trillion to $150 trillion since 2007. Debt has risen to 275pc of GDP in the rich world, and to 175pc in emerging markets. Both are up 20 percentage points since 2007, and both are historic records. The Bank for Settlements warns that the world is on a hair-trigger. The slightest loss of liquidity can have "violent" effects.

それに、世界はもっと一杯一杯です。
モルガン・スタンレーの試算だと、世界のグロス・レバレッジは2007年の105兆ドルから150兆ドルに膨れ上がってるそうですよ。
債務比率は先進国で対GDP比275%、新興市場で175%まで上昇しました。
両方とも2007年比+20%ですね。
で、両方とも史上最高です。
BISは、世界は警戒態勢だと警告しています。
流動性がちょっとでも消えれば「暴力的」影響があるかもしれませんな。

Saudi Arabia has clearly shifted strategy, aiming to force high-cost producers out of business across the globe, rather than defend OPEC cartel prices by slashing its own output to offset rises in Libyan supply. Bank of America thinks the Saudis are targeting $85 a barrel, partly in order to squeeze three enemies, Iran, Russia, and the Caliphate.

サウジアラビアははっきり戦略転換しましたよ。
リビアの増産をオフセットするために減産してOPECのカルテル価格を防衛するんじゃなくて、世界中の高コスト産油国を店仕舞いさせようとしています。
バンク・オブ・アメリカは、イラン、ロシア、首長国連邦という三大敵国を締め上げるためもあり、サウジアラビアは85ドル／バレルをターゲットにしてるんじゃないかと考えています。

If crude prices stay low for long, almost all the major oil producers will have to start dipping into their foreign reserves to fund their welfare states and military apparatus. The "fiscal break-even" price needed to cover the budget is $130 for Iran, $115 for Algeria and Bahrain, $105 for Iraq, Russia, and Nigeria, and almost $100 even for Abu Dhabi. The Saudis themselves are probably well above $90 by now.

原油価格が長期的に低水準を維持すれば、ほとんど全部の主要産油国は、社会福祉費と軍事費を捻出する為に外貨準備に手を付け始めなければならなくなるでしょう。
この財政を賄うために必要な「財政ブレークイーブン」価格ですが、イランは130ドル、アルジェリアとバーレーンは115ドル、イラク、ロシア、ナイジェリアは105ドル、アラブ首長国連邦ですら100ドル近くです。
サウジアラビアだって今では90ドルを十分に上回ってるかも。

This means that they will have to sell holdings of foreign bonds, assets, and gold to plug the gap. Russia has run through $7bn in recent days defending the rouble. The scale of this could be huge, and it comes at a time when China has stopped accumulating reserves for its own reasons, taking away the biggest global source of fresh purchases.

これはつまり、これらの国は穴埋めのために外債だの資産だの金だのを売り払わなきゃならなくなるってことですね。
ロシアは数日前からルーブル防衛に70億ドルを注ぎ込みました。
これは物凄いスケールになるかもしれませんし、中国が中国の都合で準備の蓄積を止めちゃって、世界最大の新規買入ソースを消滅させたタイミングでそうなるわけです。

Nor does the chain reaction stop there. Lower prices chill the US shale industry, which has lifted US (liquids) output from 7m barrels a day (b/d) to 11.6m since 2008, and turned America into the world's biggest producer. Bank of America says the pain starts at around $75 for the most costly fields. "Shale oil output is very sensitive to price conditions," it said.

しかもドミノ倒しはそこで止まらないんですねー。
価格の下落で、米国（の流動性）生産量を2008年の日産700万バレルから1,160万バレルにまで押し上げて、米国を世界最大の産油国にした米国のシェール産業も冷え込みますよ。
バンク・オブ・アメリカは、一番高コストなフィールドは75ドル位からヤバくなり始めるねと言っています。
「シェール・オイルの生産量はめちゃくちゃ価格センシティブ」だそうです。

The US Energy Department says oil and gas companies have been amassing huge debts drilling for marginal output in ever more hostile regions. Net debt rose $106bn in the year to March, on top of $73bn of asset sales. Yet revenues were stagnating even when crude prices were above $100. The fossil fuel nexus has spent $5 trillion since 2008, and much of this is at risk. It has in itself become a systemic threat.

米エネルギー省は、石油ガス企業はちょっとの石油を益々厄介なところで掘り出すために巨額の借金をしていると言っています。
純債務額は3月までの1年間に、730億ドル相当の資産売却の上に、1,060億も増えました。
でも、原油価格が100ドルを超えているのに収入は低迷中。
化石燃料業界は2008年からこっち、5兆ドルも注ぎ込みましたが、この殆どがヤバくなっています。
自らシステミック・リスクになっちゃったんですな。

Yet the oil crash is not merely a supply story. "There has been a rapid collapse of demand," said Edwin Morse from Citigroup. The International Energy Agency says demand fell by 50,000 b/d in France, and 45,000 b/d in Italy in August, below earlier estimates. China's oil demand is no longer rising by half a million b/d each year. It has slowed to a quarter a million.

それでも石油価格暴落は供給側だけの問題じゃありません。
「需要も激減してるしね」とシティグループのエドウィン・モース氏は言います。
IEA曰く、8月は需要がフランスで5万バレル／日、イタリアで4.5万バレル／日も減って、先の予測を下回ったとか。
中国の石油需要も今じゃ年に50万バレル／日も増えてませんしね。
25万バレル／日まで減速してますから。

The global slowdown has caught the global authorities off guard, as it always does. Above all, it has confounded the central banking fraternity. In thrall to "creditism", it insists that QE works by forcing down interest rates across the maturity curve. Ergo, Fed tapering does not matter so long as rates stay low. By the same logic, ECB policy is "accommodative" because rates have collapsed, a claim would have Milton Friedman turning in his grave.

世界的な景気減速に各国の中銀は不意打ちを食らいました…いつものことですが。
それにもまして、中銀軍団を大混乱させました。
中銀は「信用主義」の虜になって、金利を利回り曲線より下に押し下げればQEは上手くいくと言い張っています。
とすると、FRBのQE縮小は金利が低い限りなんてこたーないってことですね。
同じ理屈でいくと、ECBの政策は「緩和的」なのですね、金利が低いんですから。
…ミルトン・フリードマンが草葉の陰で泣いてますよ…。

Monetarists say this is a cardinal error, bound to cause serial mishaps. Indeed, Robert Hetzel from the Richmond Fed blames the Lehman crisis and all that followed on monetary overkill in early to mid 2008, arguing in his book "The Great Recession" that the Fed ignored the warning signs that M2 money was buckling.

マネタリストは、これは嫌なことを立て続けに起こす類の基本的な間違いだと言います。
そうなんですね。
リッチモンド連銀のロバート・ヘッツェル氏は、2008年の初版から中盤にかけてのリーマン危機とそれに続く諸々の行き過ぎを非難していて、著書『The Great Recession』でFRBはM2が減るというワーニング・サインを無視したと論じました。

We forget that the Venetian Grain Board regulated commerce over the centuries by altering the quantity of money, not interest rates. So did the Bank of England in the 18th Century, injecting liquidity when Easterly winds brought ships into London. The Bank continued to target the quantity of money in the early 20th Century when QE was known as open market operations. Quantity was Friedman's lodestar in his great opus.

ベネチア穀物組合が金利じゃなくて貨幣の量を調節して、何世紀も商業をコントロールしてきたことを、僕らは忘れちゃってますね。
18世紀のイングランド銀行もそうやってたんですよ。
東の風と共に船がロンドンにやってくるとは流動性を注入してたわけです。
そしてQEがオープン・マーケット・オペレーションとして知られていた20世紀初頭までは貨幣量ターゲットを続けてたんですね。
フリードマンの偉大なる作品においては、量こそ道標だったのです。

Quantity is not doing very well. The Center for Financial Stability in New York says "Divisia M4" - its measure of broad money growth - has fallen to 2.5pc from around 6pc in early 2013. The US economy can perhaps handle some loss of dollar liquidity. The world as a whole cannot. There are $11 trillion of cross-border loans outstanding, and two thirds are still in US dollars. Emerging market companies have borrowed a further $2 trillion in dollars since 2008.

量はあんまりよろしくありませんね。
ニューヨークの金融安定センターによれば、「Divisia M4」（同センターのブロードマネーの伸びの尺度）は2013年初頭の約6%から2.5%にまで下落したそうで。
米国経済はドル流動性がちょこっと減っても何とかなるかもしれません。
世界は何とかなりません。
国際融資の残高は11兆ドルにも上りますし、その3分の2は未だに米ドル建てですよ。
新興市場の企業は2008年から米ドル建てて更に2兆ドルも借金を増やしましたしね。

China is no longer tightening, but it is not loosening much either. It is actively steering down the growth rate of M2 money, even though house prices have been falling for five months, industrial output has stalled, and factory gate inflation has dropped to minus 1.8pc. President Xi Jinping seems resolved to break China's credit bubble early in his 10-year term, come what may. This will not be pretty. Standard Charted says debt has reached 250pc of GDP, off the charts for a developing economy.

中国はもう引き締めなんてしてませんが、緩めもしてないんですね。
住宅価格は5か月も値下がりし続けている上に、産業生産も横ばいで、工場出荷価格の上昇率なんて-1.8%まで下落してるってのに、積極的にM2の伸びを抑え込もうとしてますから。
習近平主席は中国の信用バブルを10年間の任期の最初の方でぶっ潰す決意みたいですね…後は野となれ山となれ。
これはヤバいですよ。
スタンダード・チャータードなんて、債務はGDPの250%に達してると言ってますが、これって開発途上国の域じゃないですよね。

Property curbs have been lifted. The central bank has injected small bursts of liquidity into the banking system. But this time China has not let rip with credit from the state banking system to keep the game going. "We cannot rely again on increasing liquidity to stimulate economic growth," said premier Li last month.

不動産の規制は廃止されましたね。
中国人民銀行は金融システムにちょこっと流動性を注入しました。
でも今回、中国は祭続行のために政府系金融システムからの信用をじゃぶじゃぶに放出していません。
「経済成長を促進するための流動性増大に再び頼ることは出来ない」と李克強首相が先月言ってました。

He is targeting jobs, not growth, willing to deflate the economy and purge excess capacity in the steel and ship-building industries as long as unemployment does not rise much above 5pc. This may be the right course for China, but it is an unpleasant shock for those across the globe who feed the dragon for a living.

首相は経済成長じゃなくて雇用をターゲットしてるんですね。
で、失業率が5%を大いに上回らない限り、経済が落ち込むのも鉄鋼造船業の行き過ぎ粛清もやる気満々。
これは中国にとっては正しい路線かもしれませんが、生活のために竜に餌をやっている世界中のその他全員には迷惑なショックです。

China will eventually blink if the slowdown deepens, and so will the Fed in Washington. First the markets will have to learn the hard way that they have mispriced the reality of a broken global economy.

中国は景気減速が深刻化すればいずれ目をつぶるでしょうし、ワシントンのFRBだってそうでしょうよ。
先ずはマーケットが、私達は世界経済がぶっ壊れてるという現実に間違った値付けをしちゃいました、ということを苦労して学ばなければならないんでしょうね。