中国への資本流入：ホットで迷惑 1

先週号ですが関連記事なので。

Capital inflows to China：Hot and bothered
（中国への資本流入：ホットで迷惑）
The Economist：Jun 26th 2008 | BEIJING

Despite strict capital controls, China is being flooded by the biggest wave of speculative capital ever to hit an emerging economy
資本管理にも拘らず、中国は新興経済を襲う史上最大の投機資金津波に襲われている


A POPULAR game this summer among watchers of the Chinese economy is to guess the size of speculative capital or “hot money” flowing into the country. One clue is that although China’s trade surplus has started to shrink this year, its foreign-exchange reserves are growing at an ever faster pace. The bulk of its net foreign-currency receipts now comes from capital inflows, not the current-account surplus.

中国経済ウォッチャーにとってこの夏人気のお楽しみ。
それは中国に流れ込む投機資金、または「ホットマネー」の金額当てクイズだろう。
ヒントその1。
中国の貿易黒字は今年は減るって言われてますけど、外貨準備はコレまで以上のスピードで増えています。
受け取られる外貨の殆どは、今では経常黒字じゃなくってキャピタル・インフローからであります。

According to leaked official figures, China’s foreign-exchange reserves jumped by $115 billion during April and May, to $1.8 trillion. In the five months to May, reported reserves swelled by $269 billion, 20% more than in the same period of last year. But even this understates the true rate at which the People’s Bank of China (PBOC) has been piling up foreign exchange.

リークされた公式データによれば、4月の中国の外貨準備は$1,150億も跳ね上がって$1.8兆に到達したそうな。
5月までの5ヶ月間に外貨準備は$2,690億も膨れ上がったとか。
去年の同時期と比べて+20%だ。
でも、これだって本当のPBOCの外貨準備積み上げスピードを控え目に言っているのだ。

Logan Wright, a Beijing-based analyst at Stone & McCarthy, an economic-research firm, has done some statistical detective work to make sense of the figures. The first problem is that reported reserves exclude the transfer of foreign exchange from the PBOC to the China Investment Corporation, the country’s sovereign-wealth fund. The reserve figures have also been reduced in book-keeping terms this year by the PBOC “asking” banks to use dollars to pay for the extra reserves that they are now required to hold at the central bank. Adding these two items to reported reserves, Mr Wright reckons that total foreign-exchange assets rose by an astonishing $393 billion in the first five months of 2008 (see chart), more than double the increase in the same period last year.

北京にいるストーン&マッカーシーのアナリスト、ローガン・ライトは、データを理解しようとちょっとしたデータ探偵仕事をやってみた。
最初の問題は、報告されている準備金にPBOCからCICに移動された外貨準備の金額が入っていなかったこと。
今現在中央銀行に預けておかなくちゃいけない追加準備率の支払にドルを使え、と銀行にPBOCが「依頼する」してるから、帳簿上の準備金の額も減らされていた。
報告されてる準備金についてはこの2点に加えて、2008年最初の5ヶ月間に外貨建資産の総額は仰天すべき$3,930億も増えたんだよ、とライト氏。
これって前年同時期の増え方の倍を超えちゃってるんですけど。

China’s trade surplus and foreign direct investment (FDI) explain only 30% of this. Deducting investment income and the increase in the value of non-dollar reserves as the dollar has fallen still leaves an unexplained residual of $214 billion, equivalent to over $500 billion at an annual rate. Some economists use this as a proxy for hot-money inflows. But some of it may reflect non-speculative transactions, such as foreign borrowing by Chinese firms. Mr Wright therefore estimates that China received up to $170 billion in hot money in the first five months of 2008. This far exceeds anything previously experienced by any emerging economy.

中国の貿易黒字とFDIは、このうちの30%の理由にしかならない。
投資利益とドル安に伴う非ドル建準備金の価値上昇を差し引いても、それでもやっぱりなんだかわからない金が$2,140億残るのだ。
年率にすりゃ$5,000億以上だ。
エコノミストの中には、これを流入するホットマネーのプロクシにする者がいる。
でもその一部は中国企業の外国からの借入とか、投機目的じゃない金の移動も反映しているかもしれないわけだ。
というわけでライト氏は、2008年最初の5ヶ月間に、中国はホットマネーを最高で$1,700億受け取ったのだ、と見積もっている。
これはこれまでにどの新興経済も経験したことのない、前例を遥かに上回る金額だ。

Michael Pettis, an economist at Peking University’s Guanghua School of Management, reckons that speculative inflows during that period were perhaps well over $200 billion, because hot money also comes into China through companies overstating FDI and over-invoicing exports. Foreign firms are bringing in more capital than they need for investment: the net inflow of FDI is 60% higher than a year ago, yet the actual use of this money for fixed investment has fallen by 6%. Some of it has been diverted elsewhere.

北京大学Guanghuaスクール・オブ・マネジメントのエコノミスト、マイケル・ペティスは、ホットマネーはFDIを過剰申告したりゲタ履き輸出品請求書を出したりする企業を通じても中国に流れ込むので、この期間に流れ込んだ投機資金は$2,000億を容易に上回るかもしれないと語る。
外国企業は投資に必要な金額よりも沢山の資本を誘き寄せている。
FDIの純流入額は前年比+60%だが、この実際に当市に使われた金は6%減ったのだ。
その一部はどこかに流用されたのである。

It is one thing to deduce how much money is coming in. It is another to work out where it is going and how it gets past China’s strict capital controls. The stockmarket, which continues to plunge (see article), is no home for hot money. Some has gone into property. The lion’s share is in bog-standard bank deposits. An interest rate of just over 4% on yuan deposits compared with 2% on dollars, combined with an expected appreciation in the yuan, offers a seemingly risk-free profit for those who can get money into China.

さて、流入金額を推理することと、それがどこへ行ったのか、そしてそれがどうやって中国の厳しい資本管理を潜り抜けたのかを推理するのは別のことだ。
暴落し続ける株式市場はもうホットマネーの巣ではない。
一部は不動産に向かった。
殆どは一般的な銀行預金だ。
ドルなら2%だが、人民元建で預金すれば4%ちょっとの金利がつく。
それに人民元値上りも期待されているし。
中国に資金を持ち込める連中にとって、一見リスク・フリーの利益をオファーしているように見える。

It comes in via various circuitous routes. Big Western investment funds which care about liquidity would find it hard to move money into China, although rumours abound of hedge funds that are investing money through Chinese partners. Trade and investment offers a big loophole for Chinese and foreign firms. Resident individuals can use the $50,000 annual limit for bringing money into China from abroad―many also use their friends’ and relatives’ quotas. Another big loophole lets Hong Kong residents transfer 80,000 yuan ($11,600) a day into mainland bank deposits.

流入経路は様々だ。
中国のパートナーを通じて資金を投資しているヘッジファンドの噂は多々あれども、流動性を大事にする大手の西側投資ファンドは中国への資金持込は難しいと思うだろう。
貿易と投資は中国企業と外国企業の両方に大きな抜け穴を提供している。
個人の居住者は、年に$5万まで外国から中国に資金を持ち込める、という仕組を利用出来るのだ。
また、多くの人は友人や親戚の割り当て分も利用している。
もう一つの大きなループホールは、香港居住者は一日に8万元本土の銀行口座に振り込める、というものだ。

The government is trying to crack down, but that risks shifting the activity towards underground money exchangers. And if the government were to increase its monitoring of FDI and trade flows, the extra bureaucracy could harm the real economy. China needs to reduce the incentive for destabilising capital inflows, rather than block the channels.

政府は取り締まりを試みているが、資金交換を地下に潜らせてしまう危険性がある。
それに、政府がFDIやら貿易がらみの資金の流れに対する監視を強化すれば、更なる官僚主義が実体経済を傷つけるかもしれない。
中国はルートを塞ぐよりも、資本流入を不安定にするインセンティブを減らさなければならないのだ。

Massive hot-money inflows present two dangers to China’s economy. One is that capital could suddenly flow out, as it did from other East Asian countries during the financial crisis a decade ago and Vietnam this year. China’s economy is protected by its current-account surplus and vast reserves, but its banking system would be hurt by an abrupt withdrawal.

物凄い額のホットマネー流入は中国経済の二大危機を示している。
一つは、10年前の金融危機の時に東アジアから、そして今年のベトナムからそうしたように、資本が突如として流出するかもしれない、ということだ。
中国経済は経常黒字と莫大な準備金で護られているわけだけれど、突然金が引き上げられれば、銀行システムは打撃を被るだろう。

A more immediate concern is that capital inflows will fuel inflation. The more foreign capital that flows in, the more dollars the central bank must buy to hold down the yuan, which, in effect, means printing money. It then mops up this excess liquidity by issuing bills (as “sterilisation”) or by lifting banks’ reserve requirements. But all this complicates monetary policy. China’s interest rates are below the inflation rate, but the PBOC fears that higher rates would attract yet more hot money and so end up adding to inflationary pressures. The central bank has instead tried to curb inflation by allowing the yuan to rise at a faster pace against the dollar―by an annual rate of 18% in the first quarter of this year. But this encouraged investors to bet on future appreciation, exacerbating capital inflows. Since April the pace of appreciation has been much reduced, in a vain effort to discourage speculators.

もっと差し迫った問題は、資本流入がインフレを煽るということだ。
海外資金が流れ込むほど、中央銀行は人民元が値上りしないようドルを買わなければならない。
つまり、事実上、紙幣を印刷しなければならないのだ。
そしてその後でこの余分な流動性を債券発行（「Sterilisation」）や銀行の準備率引き上げなどでお掃除するわけである。
しかしこの全てが金融政策を難しくする。
中国の金利はインフレ率よりも低いのだが、金利を引き上げれば更に多くのホットマネーが雪崩れ込んでインフレ・プレッシャーを強化することになるのではないか、とPBOCは懸念している。
中央銀国はその代わりに、ドルに対してもっと速く人民元を値上りさせてインフレを抑制しようと頑張っている。
今年の第1四半期は、年率にして18%も上昇した。
しかしこれは投資家に将来の更なる値上りを期待させ、これに金を賭けるべく励ましてしまい、結局資本流入を悪化させてしまった。
4月以来、値上りには大きくブレーキがかけられたが、投機家の意欲を殺ぐには無駄だった。

つづく