スペインはIMF的に財政破綻：引き出せる間に引き出すべし

IMFには、スペインの成長見通しと財政の両方について余りにも楽観的だった、という前科がありますから、今度は余りにも悲観的になって逆の間違いをやらかす可能性があるんですね。
とはいえ、なんとなくそうじゃない気もします。

IMFは日本については永遠無限に悲観的、もとい、批判的だと思います。
盲腸半島の遺伝子が紛れ込んでる臭い前専務理事といい、清廉潔白なインターナショナル・コミュニティのマドンナみたいな売り出しの裏では汚職容疑の現専務理事とか。
両方ともフランス人だ！とかいうと、英国かぶれ酷過ぎプゲラとか言われそう（笑）。
どうぞお好きに。

Spain is officially insolvent: get your money out while you still can
（スペインはIMF的に財政破綻：引き出せる間に引き出すべし）
By Jeremy Warner Economics
Telegraph Blog: Last updated: May 10th, 2013

I'd not noticed this until someone drew my attention to it, but the latest IMF Fiscal Monitor, published last month, comes about as close to declaring Spain insolvent as you are ever likely to see in official analysis of this sort. Of course, it doesn't actually say this outright. The IMF is far too diplomatic for such language. But that's the plain meaning of its latest forecasts, which at last have an air of realism about them, rather than being the usual dose of wishful thinking.

誰かに教えてもらうまで気付きませんでしたが、先月公表されたIMF財政モニター最新号は、この手の公式分析で見られるものとしては、スペイン財政破綻宣言スレスレものだったんですね。
勿論、財政破綻したなんてあからさまに書いていませんよ。
IMFにそんな真似は外交的過ぎてムリ。
でも、最新予測が言わんとしていることは、いつもの希望的観測てんこ盛りというよりも、遂に現実味を帯びたかって感じです。

Let's take the projected budget deficit first. This is expected to decline quite steeply this year to 6.6 per cent of GDP, but that's mainly because the cost of bailing out the banking sector fell substantially on last year's budget. On a like-for-like basis, there has in fact been very little fall in the underlying deficit. And nor on the present policy mix is there ever likely to be, for that's where the deficit is projected to remain until the end of the IMF's forecasting horizon in 2018.

じゃあまず、財政赤字予測から見てみましょう。
これは結構がくっと、GDPの6.6%まで減るんだそうですよ。
でも、それって主に、去年は銀行セクター救済費用が無茶苦茶な財政負担になってたからでしょ。
同じ条件ベースで比べると、基本的な財政赤字は実は殆ど減ってません。
しかも現在の政策ミックスじゃ、永遠に減らないでしょ。
だって財政赤字は、IMFの一番先の予想、2018年末まで、その程度に留まるように計画されてるんですから。

Next year, the deficit is expected to be 6.9 per cent, the year after 6.6 per cent, and so on with very little further progress thereafter. Remember, all these projections are made on the basis of everything we know about policy so far, so they take account of the latest package of austerity measures announced by the Spanish Government.

財政赤字は、来年は6.9%、再来年は6.6%などなど、その後だって大した進歩はないと予想されています。
覚えておいて下さいね。
これらの計画は全て、僕らがこれまで政策について知っていることの全てをベースに立てられているのですから、スペイン政府が発表したばかりの、最新緊縮政策も織り込んでいます。

The situation looks even worse on a cyclically adjusted basis. What is sometimes called the "structural deficit", or the bit of government borrowing that doesn't go away even after the economy returns to growth (if indeed it ever does), actually deteriorates from an expected 4.2 per cent of GDP this year to 5.7 per cent in 2018. By 2018, Spain has far and away the worst structural deficit of any advanced economy, including other such well known fiscal basket cases as the UK and the US.

景気循環調整後では、もっと酷いことになってるように見えます。
時に「構造的財政赤字」と呼ばれるもの、または、景気が回復した後も（ほんとに回復することがあればですが）消滅してくれない政府の債務は実は、今年の4.2%から2018年は5.7%に悪化するんですね。
スペインは2018年までに、英国と米国などの有名な財政キチガイ沙汰国家を含む先進国の中で、ダントツで最悪の構造的財政赤字を抱えることになるわけです。

So what happens when you carry on borrowing at that sort of rate, year in, year out? Your overall indebtedness rockets, of course, and that's what's going to happen to Spain, where general government gross debt is forecast to rise from 84.1 per cent of GDP last year to 110.6 per cent in 2018. No other advanced economy has such a dramatically worsening outlook. And the tragedy of it all is that Spain is actually making relatively good progress in addressing the "primary balance", that's the deficit before debt servicing costs.

では、このスピードで行く年来る年、借り入れを続けていたらどうなるのでしょう？
全体的な債務は急増しますよ、もちろん。
でもってスペインはそうなるわけです。
昨年はGDPの84.1%だった一般政府負債は、2018年には110.6%に急増です。
これほど劇的な悪化見通しの先進国って他にありませんですよ。
それに、悲劇なのは、スペインが実際には（債務返済費用前の債務である）「プライマリーバランス」対策で結構な進歩を遂げていることですね。

What's projected to occur is essentially what happens in all bankruptcies. Eventually you have to borrow more just to pay the interest on your existing debt. The fiscal compact requires eurozone countries to reduce their deficits to 3 per cent by the end of this year, though Spain among others was recently granted an extension. But on these numbers, there is no chance ever of achieving this target without further austerity measures, which even if they were attempted would very likely be self defeating. IN any case, it seems doubtful an economy where unemployment is already above 25 per cent could take any more.

計画されていることは、事実上、全ての財政破綻で起こることです。
いずれは既存の債務の金利を払うためだけに、もっと借りなければならなくなるのです。
財政協定はユーロ加盟国に、今年の末までに財政赤字を3%まで減らせと求めていますが、スペインその他は先日、期限延長を認められました。
でもこれらの数字に基づけば、追加緊縮政策そのものが自滅的な可能性は極めて高いとしても、それなしにいつかこの目標を達成する可能性など全くありません。
いずれにせよ、失業率が既に25%を突破している国にこれ以上の緊縮が可能かどうか、怪しいものです。

In the past, the IMF has been guilty of being far too optimistic about Spain, both on the outlook for growth and the public finances, so it's possible it is now committing the reverse mistake of undue pessimism. Yet somehow I doubt it. Spain is chasing its tail down into deflationary oblivion.

IMFには、スペインの成長見通しと財政の両方について余りにも楽観的だった、という前科がありますから、今度は余りにも悲観的になって逆の間違いをやらかす可能性があるんですね。
とはいえ、なんとなくそうじゃない気もします。
スペインはデフレのどん底へ向かって、無駄な努力をしまくっているのです。

All this leads to the conclusion that a big Spanish debt restructuring is inevitable. Spanish sovereign bond yields have fallen sharply since announcement of the European Central Bank's "outright monetary transactions" programme. The ECB has promised to print money without limit to counter the speculators. But in the end, no amount of liquidity can cover up for an underlying problem with solvency.

この全てが、大規模なスペイン債務再編はやむを得ない、という結論を導き出しています。
スペイン国債の金利は、ECBの「国債買い入れ（OMT）」プログラムの発表後に急落しました。
ECBは投機に対抗するために、無制限に紙幣を増刷すると約束したんですね。
でも、結局、どんだけ流動性があろうが、根本的なソルベンシー問題をカバれることはないんです。

Europe said that Greece was the first and last such restructuring, but then there was Cyprus. Spain is holding off further recapitalisation of its banks in anticipation of the arrival of Europe's banking union, which it hopes will do the job instead. But if the Cypriot precedent is anything to go by, a heavy price will be demanded by way of recompense. Bank creditors will be widely bailed in. Confiscation of deposits looks all too possible.

ヨーロッパは、この手の債務再編をやるのはギリシャが最初で最後、と言っていますが、その後にキプロスでやらかしました。
スペインは、ヨーロッパの銀行連合が「代わりにやってやんよ！」と来襲するのを期待して、銀行の追加資本増強をぐずぐず先延ばしにしています。
でも、キプロスの前例が基準にされちゃうなら、そのお礼はめっちゃ高いと思いますよ。
銀行の債権者は広くベイル・インされることでしょう。
預金没収の可能性も無茶苦茶あり得ます。

I don't advise getting your money out lightly. Indeed, such advise is generally thought grossly irresponsible, for it risks inducing a self reinforcing panic. Yet looking at the IMF projections, it's the only rational thing to do.

僕はお気軽気分で、お金を引き出しなさいと言ってるわけじゃありません。
はいはい、そういうアドバイスって普通、大いに無責任だと考えられていますからね。
だって自己強化的なパニックを引き起こしかねないんですから。
それでも、IMFの予測を見るに、それ以外にとるべき行動はないと思うんですよね。

PS. I don't include creditors of the British arm of Santander in this warning, who are ring fenced from the mothership back bome in Spain, theoretically at least.

追伸：サンタンデール英国支店の債権者は除きます。彼らは、少なくとも理論上は、スペインの母艦からしっかりと切り離されてますので。