経済を良くするって、どうすれば

経済政策と社会保障を考えるコラム


 *人は死せるがゆえに不合理、これを癒すは連帯の心

10-12月期GDP・2%成長はならずとも

2017年02月19日 | 経済
 月曜に公表されたGDP速報は実質で年率1.0%成長と、ほぼ事前予想のコンセンサスどおりだった。強気の筆者は「はずれ組」ということになる。とは言え、GDP速報は変わり得るものだし、特に、在庫や設備投資は、法人企業統計が出るまでの「仮の姿」だ。当たり外れも面白いが、中身をよく分析することが大切である。その意味で、消費の結果は、今後を占う上で、とても興味深いものだった。

………
 今回のGDPの一般的な受けとめは、外需依存で消費が弱いというものだろう。しかし、「名目」の消費は意外なほど強かった。家計消費(除く帰属家賃)の前期比を追うと、+0.11、+0.29、そして、10-12月期は+0.35と加速している。一方、「実質」は-0.09である。つまり、天候不順による生鮮食品の高騰がなければ、輸出の好調と相まって、2%成長に届くくらいになっていたかもしれない。

 高騰は一時的なものだから、消費の基調は強いと言える。それは、いずれ表面に出てくることになろう。日銀の消費活動指数では、名目と実質の差は更に大きく、10-12月期の前期比は、名目+1.1に対し実質+0.1である。GDP速報の消費は、異様に不調だった家計調査の影響を受けて、低めに出ていると思われ、今後、改訂が重ねられる中で、上方修正される可能性がある。

 また、消費のベースとなる雇用者報酬は、前期比が名目で+0.5、実質で0.0と、これも差がついた。ただし、7-9月期の名目+0.6より、やや低下している。毎月勤労統計からすると、7月の給与総額は高かったのに、12月に伸びがなく、冬のボーナスが振るわなかったようだ。12月の消費は、消費活動指数でも落ちが大きく、生鮮食品の高騰以外では、この影響もあったと考えられる。

 消費は追加的需要とパラレルな性質があることから、実質GDPの「住宅+公共+輸出/2」を見ると、前期比が4-6月期+0.4、7-9月期+1.3に続き、10-12月期も+0.8と順調だったにもかかわらず、実質の消費は、+0.2、+0.3と推移して、10-12月期が逆に-0.1と減ってしまった。経済活動からすると、消費はもっと高くても不思議でなく、こうした乖離も、消費の潜在力を示していよう。

………
 10-12月期GDPは、激しい物価変動の下で消費を予想するという難度の高いものだった。今回、筆者が手掛かりにしたのは、家計消費状況調査である。なぜなら、4-6期、7-9月期のデータがGDP速報に近い値だったからだ。これを使うと、10-12月期までの各期は、+0.11、+0.25、+0.06であり、これに対し、今回のGDP速報の名目は+0.11、+0.29、+0.35であった。この関係もあり、GDP速報は高いと評したわけである。ちなみに、実質化した状況調査の結果は+0.17、+0.35、+0.03で、対するGDP速報の実質は+0.19、+0.33、-0.09だった。

 オタクしか興味はないと思うが、一応、算出方法を記しておくと、状況調査の二人以上世帯の速報値を使い、支出総額から「除く仕送り金及び贈与金」を作り、12か月移動平均をかけ、期差を取るという簡易なものだ。実質化は、消費者物価の季節調整済指数の「除く帰属家賃」で割っただけである。なお、図では、比較のために、家計調査の支出総額から仕送り金と贈与金を除いたものを並べておいた。

 こうして見ると、家計調査の消費レベルの低さが目立つ。しかも、勤労者世帯の差が開いてきている。これでは、家計調査は下ブレするし、物価上昇に弱いわけである。家計調査の改善の方向としては、ちゃんとお金をかけて、簡易項目の調査サンプルを増やすことではないか。また、人手の問題になるとは思うが、とりあえず、状況調査と結合した指数の算出を求めたい。

(図)



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 景気がテイクオフするには、条件が揃うことが必要である。雇用が引き締まり、輸出が堅調だったこともあって、10-12月期には、大いに期待していた。そこへ、秋の長雨による生鮮食品の高騰である。ツイてなかったが、10月の消費が悪くなかったことで、甘く見ていた点もある。政策的には、公共事業の息切れも拙手となった。需要管理の無計画ぶりがなければ、外需拡大のチャンスをものにできただろう。

 今後の最善のシナリオを描けば、外需拡大を受けて輸出が堅調を保ち、補正予算で復調した公共が住宅の衰えを補い、需要リスクの低減の中で、設備投資が徐々に増し、雇用の引き締まりの下、賃金上昇が加速するというものだろう。消費は、無職世帯の多さを踏まえれば、緩やかな円高の方が有利に働くと思われる。言うまでもないが、財政も、金融も、需要安定の観点が求められる。回復にも財政を退かず、円安を金融政策にしないのは、結構、難しい。


(今日までの日経)
 年金「世代間」の盲点、予算増えず少子化加速・石塚由紀夫。正社員緩和・吉野家。転職者300万人回復、賃金増が初の逆転。共働きと値上げで食費増・エンゲル係数。保育所新設 企業が主導。消えた新規国債0.6兆円。残業上限 月60時間。景気緩やか回復続く、GDP10-12月 年1.0%増。

※石塚さんが書くように、少子化対策はいつもtoo little too late。それは今も同じ。本コラムが、年金を使って乳幼児給付をせよとか、若者の保険料を軽減せよとか、主張しても、常識外れにしか聞こえず、「そこまでやるの」という感じだろう。しかし、時が経てば、「どうして、そうしなかったんだ」となる。昔も、そうだったのでね。
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アベノミクスは、どう進化する

2017年02月12日 | 経済
 今年になって、アデア・ターナー、クリストファー・シムズのお二人が登場し、日本の経済政策は、需要管理の重視へ変わろうとしている。アベノミクスは、「機動的」な財政であって、「時々しか使わない」ことを意味し、実際、スタート時だけで、消費増税に限らず、緊縮を貫き、赤字を大幅に削減してきた。リフレ派に緊縮の意識は薄いかもしれないが、金融緩和が決定的と考え、財政当局のすることを甘く見ていたのだろう。今後は、両方見てもらいたい。それは景気回復の中でこそ重要になろう。

………
 最も単純なリフレ策は、日銀の当座預金を大きくすれば、景気は良くなるというものだ。日銀が国債をひたすら買うことは容易にできるが、それが景気に結びつくかは別問題である。経済を活発化させるには、金融緩和を受け、市中銀行が融資を拡大する必要がある。その際、財政が緊縮で需要を抜き、名目成長率をゼロにしてしまうと、健全な融資の拡大は望めなくなる。  

 なぜなら、融資に対しては、少なくとも利子を払ってもらわないといけないのに、その原資は、より大きくなったGDPから得られるからである。むろん、金利がゼロでなければ、金利を低下させることで、融資の規模を拡大することは可能だ。例えば、金利を2%から1%へと半分にすると、支払われる利子の総額は同じでも、融資の規模は2倍にできる。しかし、既に金利がゼロに近いと、それも限定的となる。

 すなわち、デフレの状態で、リフレ策を取っても、緊縮財政を組み合わせていては、効果が得られないのである。ゼロ成長状態で融資を増やすとしたら、株や土地の値上がりを見込むとか、人件費を削るだけで収益を上げる企業にするとか、ロクなことにならない。これらに持続性は伴わないからである。結局、「不況には金融も財政も両方が必要」という常識的な話に収まる。

………
 リフレ策には、もう一つの意味がある。政府の利払いの削減だ。日銀が国債を保有すると、払った利子は日銀の納付金で戻って来るので、事実上、無利子になる。財政当局にとっては、おいしい話だ。その代わり、日銀の当座預金が膨らむことになる。国債が当座預金に置き換えられるわけだ。その違いは流動性にある。市中銀行は、いつでも、それを融資などに使うことができる。

 デフレの今は、融資先がないので、定められた準備率以上の当座預金が積み上がっている。しかし、内需の名目成長率がプラスになり、十分に増すと、信用を拡大し、融資を増やそうとするだろう。もっとも、今は、名目の家計消費(除く帰属家賃)は、未だにリーマン前を下回っている状態だから、供給力を増強するための健全な設備投資をしようというインセンティブは乏しい。

 少し先の話になるが、もし、市中銀行の融資が急速に拡大し、ブレーキをかける必要が生じたときは、日銀は、当座預金の準備率を引き上げることになる。現在は1%強だが、安達*1によれば、大恐慌後のFRBは、金融緩和の出口政策において、それ以前に13%だったものを、26%まで引き上げたとしている。準備の当座預金に利子は付かないので、この部分については、政府は無利子で国債を発行しているのと同じだ。

 さらに、準備を超える当座預金に利子を付けることで留め置き、融資の拡大を抑える方法も取られる。これに、どのくらい応じるかは、市中銀行が付利の高さを見て決める。現在は+0.1%だが、留め置きに必要なレベルは、経済の状況次第である。政府にとっては、国債の金利と付利の差がトクになる。なお、市中銀行を通じ、一般預金者に利子が払われる段階で20%の課税がなされるので、その分も政府の実質的負担とならない。

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 日銀からすると、国債を買い入れるということは、政府に「長期固定」でお金を貸すのと同じである。2016/3/8のロイターによると、その時点で、日銀が保有する国債の簿価ベースの利回りは+0.3%台以上とされ、他方、日銀が当座預金に払う平均利回りは+0.1%程度ということだから、この差が日銀の「利益」になっている。そして、当座預金への付利を一定以上に高くすると、逆ザヤによる「損失」が生じる。

 日銀は普通の会社ではないので、「損失」が生じても何ともない。いわば、自分でお金を刷って支払える唯一の会社だ。ただし、「利益」がないと、政府への納付金もゼロになる。2017年度予算では3044億円を予定しており、この財源が消えるのは痛い。その反面、国債の利払いが少なく済んでいることも意味する。言うまでもないが、政府が日銀に対して「損失」を補填してやる必然性もない。

 逆ザヤが続くと、日銀の「損失」は累積していくが、順次、国債の借り換えが進んでいけば、逆ザヤは解消される。そもそも、日銀は通貨発行益を得る存在なので、それで累積した「損失」を埋め、いずれ、政府への納付金を復活させる日が来る。このあたりの事情は、吉松*2に詳しい。出口の過程では「損失」が発生するけれども、それ以前の国債の買入れによる「通貨発行益」の取得と裏表なことは合わせて考えたい。

………
 市中銀行による健全な融資拡大の速度は、名目GDPの成長率並みであろう。そこまでなら、金融引き締めの苦労はない。問題は、設備投資への融資でなく、株・土地などへの融資が膨らみだしたときである。これに金融政策を割り当てると、大きな「損失」が出てしまう。したがって、アベノミクスの進化の方向として求められるのは、緊縮をしないというだけでなく、物価には消費増税、株・土地には資産課税というような、金融と財政の多角的な政策の割り当てを考えておくことだろう。当前だが、これからも金融と財政の両方が必要なのである。

*1安達誠司 :『アベノミクスは進化する』第8章
*2吉松 崇 :『アベノミクスは進化する』第5章


(今日までの日経)
 上場企業2年ぶり最高益。不動産融資 最高に。製造業の設備投資 復調。対米投資膨らむ。日銀の国債保有4割超す。介護保険料8月上げ。賃金ようやく上昇? パート、女性・シニア頼みに限界。
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アベノミクス・なるか2%成長

2017年02月05日 | 経済(主なもの)
 10-12月期GDPの予想は年率1.1%が平均のようだが、期待も込めて2%としておこう。本当は余裕で行けると思っていたんだけどね。12月の消費指標からすると、ようやく到達できるかどうかだ。それでも、7-9月期の1.3%成長に続き、景気は加速している。前期と同じく、輸出が牽引する形ではあるが、消費には潜在力があると考えられ、今後、内需主導へと変化していくと見ている。

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 12月の商業動態は、小売業が前月比-1.8となったものの、10,11月の貯金があり、10-12月期は前期比+1.9にもなった。財の物価上昇で割り引いても、+0.7にはなるだろう。これにより、10-12月期の日銀・消費活動指数は前期比+0.3くらいと見込む。これだけなら、消費は順調と言えるのだが、家計調査が極端に悪い。二人以上世帯の実質消費支出(除く住居等)は前期比-2.1と落ち、12月の95.2という水準に至っては、消費増税直後の2014年4月の98.8を遥かに下回る。

 他の指標や景気の局面に照らし、あまりに不自然だ。そうは言っても、GDPの1次速報の消費は家計調査の影響を受けるため、前期比がゼロ近くとなる可能性は、わきまえておく必要がある。消費水準指数からすると、この3か月が極端に悪いのは、変化に敏感な家計調査が生鮮食品の物価高騰に直撃されたためと思われる。統計を批判して終わりにせず、こうした特性や傾向を踏まえ、総合的に使うことが大切だ。

 家計調査を補完する「家計消費状況調査」を見ると、サンプルが多いだけに比較的安定しており、消費支出は、二人以上世帯で横バイ、勤労者世帯では緩やかな増加傾向にある。実態は、こちらに近いと思われる。状況調査は、家計調査より消費水準が高いために、変動に振られにくい。しかも、その差は、昨年の春から秋に広がっている。家計調査は、いわば、慎ましく生活する人たちの様子を映しており、その敏感さは、景気動向を読むのに役立つことも多いのである。

(図)



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 他方、鉱工業指数は、好調そのものだ。10-12月期の前期比は、生産が+2.0、出荷が+3.2にもなる。財別でも、消費財出荷が+3.2、資本財(除く輸送機械)出荷+3.6、建設材出荷+2.2であり、鉱工業は、全産業の2割でしかないにせよ、「これで景気が良くなかったらおかしい」レベルだ。さらに、1,2月の見通しも強い。その背景には、輸出の回復がある。日銀の実質輸出入で見れば、2016年後半から上昇傾向に変わり、直近のピークを超えるところに漕ぎ着けた。これで製造業の設備投資も上向くだろう。

 10-12月期GDPの外需については、ニッセイ研の斎藤太郎さん、第一生命研の新家義貴さんともに、寄与度0.3という予想であり、2%成長の基礎としては十分過ぎるほどだ。残り0.2の内需による確保については、消費が伸びなければ、在庫減が少なめ、設備投資増が多めになるのではと思っている。今期もまた、最強気になってしまったが、せっかくの回復局面だし、高揚感を楽しみたい気分である。

 雇用については、10-12月期は満足できる結果だった。労働力調査では、特に、男性の雇用者数が夏頃の停滞から一段の上昇を見せている。産業別の新規求人の動向からすると、建設業、製造業、運輸業のフルタイムが伸びているようだ。内容も伴っており、鉱工業指数の動きとも整合的である。クルマも売れるようになったし、やはり、値上がりに弱い家計調査だけが取り残された印象がある。

 新規求人倍率は、昨秋に急増を期待していたが、そう上手くはいかなかった。しかし、12月になって、「除くパート」が、前月比+0.07という高めの伸びで、1.90倍となり、バブル期のピークだった1991年2月の2.02倍も射程に入ってきた。日経では、運輸業の著しい繁忙ぶりや、バイト時給の前年同月比の2%超えを報じており、1月以降の更なる高まりを望みたい。労働需給が引き締まり、人間の価値が高まらないと、リスペクトも生産性向上もないからね。

………
 デフレ経済は、需要リスクが支配する世界なので、金融政策は効かず、追加的需要が景気を動かすことになる。足元の成長は、輸出回復と建設需要の押し上げがもたらした。それらが所得を生み、消費も増やしている。また、輸出は製造業の、内需は非製造業の設備投資を促していく。あとは、財政が敢えて需要を抜いたりしなければ、需要が需要を呼んで、リスクが薄れ、やがて、通常の金利が支配する世界へと変わる。

 したがって、金融政策が輸出や住宅をどの程度動かしたか、財政が緊縮をしていないかを点検していけば、景気は読めるし、動かせるのである。アベノミクスが始まって4年が過ぎ、その間、景気は様々な局面を経た。先のような見方は、それらをシンプルかつ的確に説明してくれる。今更のように、財政の重要性が「発見」されたようだが、本コラムは、消費増税以前から、同じ説明を繰り返してきた。もっとも、予知を信じてもらえないカサンドラでしかないが。 


(今日までの日経)
 地方公務員も「同一賃金」 非常勤にも賞与。移民の社会ストレス甘くない 冨山和彦氏。年金改革「楽観」で後手。読書評・丸川知雄。疑う市場 惑う日銀 緩和巡り長期金利乱高下。17年度税制改正、421億円減税。給食無償化 地方に広がる。トランプ氏の為替批判、日中独に照準。公的年金、米インフラ投資。出生率見通し高めに 人口推計「1億人割れ」5年遅く。上場企業、業績底入れ 10~12月、半導体関連けん引。瀬戸際の物流「このままではパンク」。

※日経に権丈先生が登場とは、時の流れを感じるな。低成長や少子化は、それ自体を変えないと解決がつかない。年金の問題ではないよ。米インフラへの投資も良いが、日本の若者に積立金を「投資」したらどうかね。こちらこそ年金の問題だ。
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基礎的財政収支は、ある意味、黒字化できる

2017年01月29日 | 経済
 日銀が国債を保有すると、政府から利払いを受けるが、それは、納付金として、政府に還元される。つまり、政府は、実質的に無利子で歳出を増やせる。こんな財政でインフレにならないのは、供給力に比して、需要が足りないからである。お金は、企業がたくさん持っているけれども、貯め込むばかりで使おうとしない。供給力が在るのに利用しないという不合理な行動を取っている。だから、問題なく可能なのだ。

 それでは、政府が国債発行を嫌がり、企業の貯蓄を使わなかったら、どうなるか。これは、政府まで不合理な行動を取ることを意味する。使われない供給力にはお金が払われないから、失業が発生し、貯蓄を取り崩して消費に充てざるを得ない人が続出する。こうして、家計から企業に貯蓄が移る形で、経済の全体調整がなされる。失業で人的資本の蓄積は阻害され、設備投資も不足するから、供給力の構築には至らず、経済成長が失われる。

 結局、国債を増やすのと、成長を失うのと、どちらを取るかである。国債を増やすのは嫌かもしれないが、それを避けるには代償がいる。金融経済を膨らませないのと、実体経済を構築するのと、どちらが良いかの選択でもある。普通なら、膨らんだマネーの管理は面倒でも、国民生活を優先しようとするだろう。財政至上主義とは、代償が目に入らない人たちの主張でしかない。

………
 1/25に「中長期の経済財政に関する試算」が公表され、2020年度に基礎的財政収支を黒字化する財政再建目標の達成は困難なことが示された。しかし、「だから何なのだ」である。日経は、1/27社説で「社会保障費を軸とする歳出の削減・抑制が急務」とし、「目標の堅持は当然」とするが、ただでさえ、2019年に消費増税をする予定なのに、更なる緊縮をしたら、成長どころか、経済を壊しかねない。

 興味深いのは、現場の記者の方が現実を分かっていて、特集記事で法人減税が失敗だったことを明らかにし、利払いの管理の重要性も指摘している。これらから導かれるのは、消費増税や社会保障削減ではなく、法人税を含む資産課税の強化である。特に、利子課税の税率を25%に引き上げ、利払い増と税収増が自動的に均衡するようにする措置は緊要だ。

 今後の政治課題は、どんな形で2020年度目標を先送りするかだ。第一生命研の星野卓也さんが1/27にレポートしているように、「中長期試算」には、それを暗示する文言が新たに記されている。日経の論説が政権以上に財政タカ派である必要もなかろう。「中長期試算」から読み取るべきは、今の延長線上で公債残高のGDP比は安定するし、2025年度まで待てば黒字化するということだ。早期達成を焦り、危険な緊縮を試みる必要性がどこにあるのか。

 実は、国・地方の財政に、社会保障基金を加えた、政府部門全体では、2020年度に黒字化を達成できそうなのである。そういうことだから、もう十分ではないか。下図は、「中長期試算」に、日銀の資金循環統計を使い、社会保障基金分を算入した収支を簡易的に計算して、紫線で加えたものだ。2016年度は、前半実績を基に社会保障基金の収支のGDP比を1.2%の黒字とし、やや安易だが、それ以降も続くとした。

 社会保障基金をカウントすると、中心となる厚生年金の収支改善を背景に、国・地方の財政以上に急速な回復を見せたことが分かる。社保の単独では、2014年度には収支がほぼ均衡しており、2015年度はむろん、財政が凹んだ2016年度も黒字を拡大中だ。将来については、単に1.2%分をスライドさせただけだが、都合の良いことに、2020年度の赤字が概ね埋まる。説明ぶりとしては、「社保の堅調さを踏まえると、財政のみの黒字化に遅れがあっても容認できる」でどうかね。

(図)



………
 需要不足、すなわち、デフレ経済の下での緊縮財政は、供給力構築の放棄という代償を伴う。他方、膨らむ債務の後始末は面倒ではあるが、いろいろと方法はある。今日の日経でシムズ先生が示唆するように、基本的には、安定的な財政運営をして、2%程度の緩やかな物価上昇を実現し、実体経済を大きくする一方、日銀の金融抑圧や法人・利子配当課税を組み合わせ、徐々に債務のGDP比を下げていくことになろう。

 大切なのは、道具立てをしっかり整えることで、インフレが心配なら、「2%物価目標が達成されないうちは、消費増税はしない」としつつも、「達成されたら、3年おきに1%ずつ上げる」といったコンセンサスを作る。金融抑圧についても、金融経済が実体経済に比して膨張した事実を受け止め、毛嫌いせずに、景気拡大後における準備預金の引き上げや限定的付利などの穏当な方法を多角的に開発していかねばならない。

 シムズ先生の理論は難しいけれども、少なくとも、景気が底入れすると、待ってましたとばかりに緊縮財政を打って需要を抜き、企業の成長への「期待」を叩き壊すようなことをしてはいけない。インフレを予感させる奇策を誇示して、業界人の「期待」を煽る必要はなく、まずは、安定した財政によって、需要は増えていくだろうという「期待」を一般の人に与えることだ。その意味で、財政至上主義の呪縛による焦りから脱せるなら、政策的には難しくないのである。


(今日までの日経)
 脱デフレ 金融政策では限界だ シムズ氏。米成長率、1.9%に減速。NY株、初の2万ドル。外国人労働者、初の100万人。社説・25年度より後の財政・社会保障の姿示せ。8.3兆円の衝撃、かすむ財政健全化。大機・現在負担による消費抑制・和悦。基礎財政収支、20年度黒字化は困難に。


(おまけ)
 1/27の大機小機で、和悦さんは、「高齢化に伴う「将来」の負担を懸念して消費が萎縮しているというより、着々と増加する「現在」の社会保険負担が可処分所得を圧迫し、消費を抑えている」と的確に分析しておられる。それで、社会保障の効率化に取り組めとなっているのだが、単純に負担と給付を軽くすれば良いというものではない。具体策を描けば、次のようなものになる。

 0-2歳の乳幼児を抱え、保育所に預けていない親に、月額8万円を支給する。これで、超過需要で生じている保育所不足は解消されるはずだ。財源は、受給者が将来もらう年金である。要するに、年金を前倒しで支給するだけのことである。今もらえば、将来もらう年金は、いったん減るが、子供が3歳になって働けるようになったら、十分に取り返せる。つまり、社会保障を「将来」から「現在」にシフトさせるわけだ。
 
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1/25の日経

2017年01月25日 | 今日の日経
 11月の全産業指数は前月比+0.3だった。第三次産業指数は+0.2、鉱工業生産指数+1.5だったが、建設業活動指数は-2.8と不調だ。民間住宅の息切れは致し方ないにしても、公共の低落ぶりは情けないね。これで補正予算を打っていなかったら、どうなっていたことか。10,11月の平均の前期比は、全産業指数が+0.2だから、12月には、もう少しほしいところ。第三次産業指数は、まだ-0.1なのでね。

(図)



(今日までの日経)
 残業ゼロへ1000億円投資。賃貸着工8年ぶり高水準。電子部品 5四半期ぶり受注増。まず英とFTA交渉、トランプ外交。米に液晶工場、鴻海。潜在成長率0.8%に修正・内閣府。米軍が債権者に敗れる日・梶原誠。生保マネー、脱国債進む。
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