日本の大手機関投資家が仏国債を投げ売り祭

Japanese giants itching to pull the plug on French debt
（日本の大手機関投資家が仏国債を投げ売り祭）
Ambrose Evans-Pritchard
Telegraph: 27 FEBRUARY 2017 • 7:42PM

Japanese investors are increasingly alarmed by political risk in Europe and may be forced to liquidate large holdings of French public debt if the situation deteriorates further.

日本の投資家がヨーロッパの政治リスクへの警戒感を強めています。
状況が更に悪化すれば、大量に保有するフランスの公債を処分せざるを得なくなるかもしれません。

The giant Japanese life insurers and pension funds bought French treasury bonds (OATs) aggressively as a "convergence play" when the European Central Bank first launched quantitative easing.

日本の大手の生保や年金基金は、ECBが最初にQEに乗り出した時、「コンバージェンス・プレー」としてフランスの公債を積極的に買いました。

They now own 13pc of the entire French OAT market and have suddenly been caught by a political shift that few saw coming. Bank of Japan data shows that they began trimming their holdings in November and December, but this has almost certainly accelerated and risks turning into a stampede.

今では市場に出回っている残高の13%を保有していますが、殆ど誰も予想しなかった政治シフトに不意を突かれました。
日銀のデータからは、これらの機関投資家が11月、12月と保有分を減らし始めたことがわかります。
しかしこれはほぼ確実に加速され、怒涛の投げ売りに変わる危険性があります。

"Asian investors don't understand why there is a social revolt in Europe and where the tensions are coming from. They just want to shed exposure," said Stephen Jen from Eurizon SLJ Capital and an adviser to Asian wealth funds.

「アジアの投資家はわかんないんだよね。何だってヨーロッパで社会暴動が起こるのかとか、緊張感の根源がどこにあんのとか。とにかくブン投げたいのね」とアジアのSWFのアドバイザーを務める、ユリゾンSLJキャピタルズのスティーヴン・ジェン氏は言いました。

"They won't go anywhere near the hot spots right now because they can't justify it to their risk management committees," he said.

「今はヤバそうなところには絶対近寄らないよ。だってリスク・マネジメント・コミティーに説明出来ないもん」

"The probability of a really bad outcome is not that low even if Marine Le Pen does not win in France. What is new this year is that the tensions are political and challenge the legitimacy of the European project itself. That is more dangerous than a financial crisis because it cannot be suppressed," he said.

「マリー・ル=ペン党首がフランスで大統領選に勝たなくったって、ホントにヤバい結果になる確率はそれほど低くないからね。今年目新しいことと言えば、緊張感が政治的な緊張感であって、ヨーロピアン・プロジェクトそのものの正当性をどうよって言ってることだよね。それって抑え込めないものだから、金融危機より遥かにヤバい」

Hans Redeker, currency chief at Morgan Stanley, said rising volatility before the Dutch and French elections may force Japanese institutions to comply with their investment guidelines on risk, leading to a wave of liquidation.

モルガン・スタンレーのカレンシー・チーフ、ハンス・レデカー氏は、オランダとフランスの選挙前のボラティリティの悪化で日本の機関投資家はリスクに関する投資ガイドラインを守らざるを得なくなって、怒涛の投げ売りになるかもしれないと言います。

The Japanese are particularly skittish because they lost large sums on their holdings of US Treasuries when Donald Trump won the US elections and ignited the 'reflation trade', and fear being burned a second time.

日本勢はドナルド・トランプ氏が米大統領選に勝利して「リフレ・トレード」に火をつけた時に米国債で巨額の損失を出してしまったので特に臆病であり、また火傷をするのを恐れています。

Mr Redeker said the picture is highly complex because political stress is building up at the same time as a "reflationary boom" in the eurozone core. The return of price pressures is making matters worse for two separate reasons: it hurts bonds as an asset class; but it also brings forward the likely path of bond tapering the ECB, threatening the vulnerable Latin bloc with the loss of their vital comfort blanket before they are ready.

レデカー氏曰く、ユーロ圏のコア・ゾーンでの「リフレ・ブーム」と同時に政治ストレスが高まりつつあるので、様相は極めて複雑だとか。
価格圧力の復活が2つの理由から事態を一層悪化させています。
まずこれは資産としての債券に悪影響でありながら、ECBの債券テーパーリングを前倒しして、脆弱なラテン陣営の準備が整う前に大事な安全毛布を奪いかねなくなっているからです。

"We're reaching the point where the ECB can't keep saying that it will always do more, so there won't be an automatic stabilizer," he said.

「これからもずっともっと頑張るよ！とかECBが言い続けられないところに達しつつあるんだよね。自動安定装置がなくなるってことよ」とのこと。

Barnaby Martin, credit strategist at Bank of America, said concern about France is starting to infect corporate bonds. "We see signs that credit investors may be thinking about protecting their 'capital at risk'. Liquidity in French investment grade names has deteriorated noticeably more than the rest of the market," he said.

バンク・オブ・アメリカのクレジット・ストラテジスト、バーナビー・マーティン氏は、フランスに関する心配は社債に感染し始めていると言いました。
「信用投資家が、自分達の『リスク資産』を守ることについて考えてるかもってサインがあるんだよね。フランスの投資適格債の流動性は他の市場より目に見えて悪くなったし」

What is revealing is that the new (2014 vintage) credit default swaps on five-year French debt - a gauge of French insolvency risk - are trading at a premium of 24 basis points over old (2003 vintage) contracts, a sixfold jump over the last month.

フランス国債5年物の新しいCDS（2014年もの）はフランスの支払い能力リスクを測る物差しですが、これが先月一ヶ月で6倍に跳ね上がって、古いCDS（2013年もの）より24BPも高く取り引きされているということが多くを物語っています。

The difference between the two sets of contracts is that the new ones are triggered automatically if France converts its debt into francs at an exchange rate different from the euro market rate. The old ones rely on other criteria. They might not be triggered by currency redenomination.

これらの違いは、新しい方は、フランスが国債をユーロ市場レートと違う為替レートでフランス・フラン建てにした場合、自動的にトリガーが引かれるということです。
古い方は別のクライテリアに左右されます。
通貨のデノミはトリガーにならないかもしれません。

France has a low pain-threshold for rising borrowing costs. The public debt ratio will hit 100pc of GDP this year. Core inflation is just 0.7pc, so rates are turning positive in real terms and starting to bite. Trend growth rate for the economy is barely above 1pc. The average debt maturity is 7 years, half the UK level. "The situation is alarming," said Michel Pébereau, head of the government's expert debt commission.

上昇する借入金利に対するフランスの耐性は低めです。
政府の債務比率は今年、GDPの100%に達しました。
コア・インフレ率はたったの0.7%ですから、金利は実質ポジティブになりつつあり、痛みを生じ始めています。
トレンド成長率はかろうじて1%より上といったところです。
債券の平均残存期間は7年と英国の半分です。
「状況はかなりヤバい」と政府の専門家債券委員会のMichel Pébereau委員長は言います。

For a long time the markets did not really believe that the Front National's Marine Le Pen would ever try to push through her 'Frexit' plans even if she did win the presidency, but they are now having doubts.

長い間、マーケットは国民戦線のマリー・ル=ペン党首が、大統領選に本当に勝利したとしても、「フレグジット」プランを実行しようとすることがあり得るなどと考えていませんでしたが、今はもしやと思っています。

Traders know that it would be extremely hard for Ms Le Pen to secure a referendum on the EU and the euro without control of both houses of the French parliament - though not impossible, using Charles de Gaulle's tactic in 1962 of exploiting Article 11 of the constitution.

トレーダーは
ル=ペン党首がフランスの上下院両方のコントロールを掌握しない限り、EUとユーロに関する国民投票を実施することは、1962年のシャルル・ド・ゴールのように憲法第11条を行使すれば不可能ではありませんが、極めて困難だということをわかっています。

The worry is that the Franco-German structure that underpins the EU would collapse regardless of such pedantic arguments, setting off a near-instant chain reaction. Capital flight from Italy, France, and southern European might threaten to overwhelm the system, forcing the Northern creditor bloc to suspend Target2 payment flows and halt life-support.

心配されるのは、そのような衒学的な議論に関係なく、EUを支える仏独枢軸が崩壊して、ほぼ即座にドミノ倒しが起こることです。
イタリア、フランス、南部欧州諸国からの資本逃避はシステムを圧倒して、北部の債権国陣営がTarget2の決済の流れを停止させて生命維持装置を止めざるを得なくなるかもしれません。

Over recent days the risk spread on French bonds has settled down slightly as pro-european reformer Emmanuel Macron emerges as the sole candidate of the political centre, and closes the gap on Ms Le Pen.

EU統合推進派で改革派のエマニュエル・マクロン氏が中道派唯一の候補として登場し、ル=ペン党首との差を狭めているため、数日前から、フランス国債のリスク金利は若干落ち着いています。

Whether he can keep up his momentum is an open question. He has no political party or organising machine, running a campaign largely built on mood and political ethers. Once he starts to lay out his platform it may prove harder to please everybody. Either he tilts left, or he tilts right, and both options entail costs. Sceptics suspect that he has peaked too soon.

彼が勢いを維持出来るかどうかは不明です。
政党も集票マシーンもありません。
主に雰囲気と政治的空気の上に作られた選挙運動をやっています。
公約を発表し始めれば、皆を喜ばせるのはもっと難しいとわかるかもしれません。
彼が左に傾こうが右に傾こうが、犠牲は避けられません。
懐疑派は、彼は時期尚早にピークを迎えてしまったのではないかと考えています。

David Owen from Jefferies said Asian investors will return to French bonds once yields are high enough and the moment of peak fear passes. "They don't think the eurozone is actually going to break up. There is a level when they'll think it is worth getting back into France. There is a price for everything," he said.

ジェフリーズのデイヴィッド・オーウェン氏は、アジアの投資家は金利が十分に上がって恐怖のピークが過ぎればフランス債券に戻ってくるよ、と言います。
「ユーロ圏が本当に崩壊するなんて連中も思ってないから。フランスに戻ってくる価値はある、って思うレベルってあるんだよ。なんにでも値段はあるってこと」