ヨーロッパの銀行をストレス・テストしたって、デフレ旋風を回避することは出来ませんよ

Stress-testing Europe's banks won't stave off a deflationary vortex
（ヨーロッパの銀行をストレス・テストしたって、デフレ旋風を回避することは出来ませんよ）
By Ambrose Evans-Pritchard
Telegraph：18 Jul 2010

Euroland's authorities are inflicting a triple shock of fiscal, monetary, and currency tightening on a broken economy. They are doing so in a region where industrial output is still 14pc below its peak, where growth barely scraped above zero over the winter "recovery", and where youth unemployment is at 40pc in Spain, 35pc in Slovakia, 29pc in Italy, and 26pc in Ireland.

ユーロランド当局は、財政、金融、通貨の引き締めという三重苦を疲弊し切った経済に強いている。いまだに生産がピーク時に比べて14%も低く、冬の「景気回復」の間も経済成長率がほとんどゼロであり、若者の失業率が40%（スペイン）、35%（スロバキア）、29%（イタリア）、26%（アイルランド）という地域に、EUは緊縮政策を強いているのである。

They seem unaware that China is slowing and the US is tipping into a second leg of the Long Slump. Last week's collapse in America's ECRI leading indicator to -9.8 marks the end of the V-shaped rebound. If this means what it normally means - recession within three months - Europe must take immediate action to prevent being drawn into a deflationary vortex. Spiralling public debt precludes further Keynesian spending, so this must come from central bank stimulus. Tight fiscal policy offset by ultra-loose money is the only option for Europe, the US, and Japan.

中国の景気が減速中であり、米国がロング・スランプの二番底に突入しつつあることに、お上は気付いていないようだ。
先週は米ECRI景気先行指数が-9.8に落ち込んだが、これはV字型回復の終焉を印している。
通常、これは3ヶ月以内に不況になることを意味するが、その通りならば、ヨーロッパはデフレ旋風に巻き込まれないような対応を直ぐにとらなければならないのだ。
急増する公共負債のために、ケインズ主義的対策の追加実施が出来ないため、即時対応は中央銀行からの刺激策によって行われなければならない。
超金融緩和策で痛みを和らげた緊縮財政以外に、ヨーロッパ、米国、日本に選択肢はない。

No student of Milton Friedman is surprised by the US relapse. The Fed has allowed M3 money to contract at a 10pc pace for much of this year - the Great Depression rate. The economy has hit the wall with the usual lag. Textbook stuff. Never ignore the quantity theory of money.

ミルトン・フリードマンを師と仰ぐ人々にとって、米国の逆戻りは驚きではない。
今年に入り、FRBはM3が年率10%（大恐慌時代のペース）で減少するのを放置してきた。
米国経済はいつものタイムラグを経て、行き詰ってしまったのだ。
教科書通りの展開である。
汝、マネーのクオンティティ・セオリーを無視するなかれ、だ。

The US Conference Board's indicator is not yet flashing a red alert, but that is because it gives weight to "yield curve inversion", where long rates fall below short rates. This indicator is meaningless in a Japan-style bust where policy rates are zero.

米国全国産業審議会の指標はまだレッドになっていないものの、それは「イールド・カーブ・インバージョン（長期金利が短期金利を下回る状態）」を重要視しているからに過ぎない。
政策金利がゼロになっている日本型不況において、この指標は無意味なのだ。

I suspect that Fed chair Ben Bernanke knows the economy buckled around the Ides of June, but is stymied by hawks at the regional Feds. All he can do for now is to talk down credit costs through hints of more quantitative easing, or QE2. In this he has succeeded. The yield on two-year Treasuries fell to an all-time low of 0.5765pc on Friday. It's Weimar, all right: circa 1931, not 1923.

ベン・バーナンキ議長は、6月15日辺りで経済が再び悪化するのを知っていながら、地方連銀のタカ派に邪魔されているのではないか、と僕は疑っている。
今、彼に出来ることは、追加量的緩和をほのめかして信用金利を抑えることだ。
バーナンキ議長はこれには成功している。
金曜日、米国の2年債の金利は史上最低の0.5765%に下落した。
1923年じゃなくて1931年頃のワイマール型ですな。

So what is the European Central Bank doing to prevent southern Europe asphyxiating from debt-deflation, and knowing that M3 contracted in February (-0.3pc), March (-0.1pc), April (-0.2pc) and May (-0.2pc)? It is tightening, as it did in mid-2008 when the eurozone was already tanking.

では、南部ヨーロッパが債務デフレで窒息死するのを防ぐために、M3が2月（-0.3%）、3月（-0.1%）、4月（-0.2%）、5月（-0.2%）と減少するのを知りながら、ECBは何をしているのでしょうか？
答えは、緊縮です。
ユーロ圏が既に沈没しつつあった2008年中盤と同じことです。

Far from taking steps to offset Club Med austerity, it is winding down its €60bn (£50bn) purchase of government bonds - "sterilized" in any case to prevent net stimulus. It is draining liquidity fast. The ECB's loans to credit institutions fell from €870bn to €635bn in the two weeks to July 9.

地中海クラブの緊縮政策の痛みを緩和する措置をとるどころか、ECBは600億ユーロの国債買い入れオペを解消中なのだ（いずれにせよ純刺激が増えないようにと「不胎化」していたオペだったが）。
ECBの信用機関への融資は、7月9日までの2週間に、8,750億ユーロから6,350ユーロに減少した。

"This is the equivalent in central banking of the Charge of the Light Brigade," said Tim Congdon from International Monetary Research. Cash reserves in the interbank market have fallen by a third in days. No wonder three-month Euribor (the stress gauge) has risen to an 11-month high of 0.86pc. The funding squeeze has turbo-charged the euro rally, pushing the currency to 8.67 Chinese yuan. German exporters can take the pain. It is the strappado for Spain and Latin Europe. They are smiling in Guangdong.

IMRのティム・コンドン教授曰く、「こんなもの、中央銀行版軽騎兵旅団の突撃（Charge of the Light Brigade）だ」。
インターバンク・マーケットのキャッシュ・リザーブは、数日間で3分の1も減少した。
3ヶ月EURIBORが11ヶ月ぶり最高の0.86に上昇したのも当たり前だ。
この信用供与の引き締めでユーロは爆上げとなって、中国人民元に対しては1ユーロ8.67元まで値上がりした。
痛いのはドイツの輸出業者である。
スペインとラテン・ヨーロッパには拷問だ。
笑っているのは広東の連中だ。

Perhaps the stress tests for Europe's banks will clear the air and unblock the credit system. But such tests worked in the US only because that was a banking crisis. Few questioned whether the US Treasury could stand behind the system, or whether the US would hold together as a political entity. In Europe, sovereign states are themselves the risk, and a dysfunctional EMU is the Achilles heel.

恐らく、ヨーロッパの銀行に対するストレス・テストで誤解は解け、信用システムも動き出すだろう。
しかしそのようなテストが米国で成功したのは、銀行危機だったからだ。
米国財務省が銀行システムを支えられるかどうか、また、米国が国家として団結するかどうか、ということについて疑念を抱く者はほとんどいない。
ヨーロッパの場合は、主権国家そのものが危機に瀕しているのであり、機能不全EMUがアキレス腱なのだ。

A memo from Germany's regulator BaFin earlier this year said the worry is contagion from "collective difficulties" in Club O'Med, not an isolated default. Once under way, the crisis might turn into a conflagration. Investors know this. It is why the simulation test by RBS adjusts for €400bn of losses in Spain and €1.3 trillion for the eurozone, and called for "overwhelming policy intervention" by the ECB to stop this happening. Will the EU carry out such tests? Of course not.

ドイツ金融監督庁が今年先に出したメモによれば、懸念されるのは地中海クラブの「集団的問題」の影響であって、個々のデフォルトではない。
一度危機が始まれば、これは大惨事になるかもしれない。
投資家はこれをわかっている。
だからこそ、RBSのシミュレーションは、スペインとユーロ圏の損失を、4,000億ユーロと1.3兆ユーロに調整し、この実現を阻止するためのECBによる「圧倒的な政策介入」を要請したのだ。
EUがそのようなテストを実施するだろうか？
勿論しないだろう。

All now hangs on the credibility of the EU's €440bn rescue fund or Stability Facility (EFSF), itself subject to challenges in Germany's constitutional court. Will the EU stress test the "non-negligible" risk that the court will block it? No.

今、全てはEUの4,400億ユーロの救済基金、EFSFの信頼性にかかっているが、この基金そのものもドイツ憲法裁判所での判決次第だ。
EUは、ドイツ憲法裁判所が阻止する「無視出来ない」リスクをストレス・テストにかけるのだろうか？
答えは「否」である。

The EFSF is a bluff that Italy could provide its rescue share for Portugal, Spain, and Ireland, on top of Greece, in the context of a serious crisis without suffering its own debt run. Is this credible? Should any rating agency give this body a AAA grade given that 10 of the 16 states are rated lower, and knowing that Germany has refused to allow pre-funding so that it cannot raise money until matters are already out of hand?

EFSFはブラフだ。
イタリアが自国の借金に苦しまない深刻な危機を背景に、ギリシャに加えてポルトガル、スペイン、アイルランドのための救済基金分担金を拠出するだろう、などというはったりなのだ。
こんなもの信じられるか？
ユーロ加盟国16か国中10カ国にそれ以下の格付けを与えながら、そして、ドイツが事前拠出を認めないので、手のつけようもない状態になるまで資金を調達出来ないと知りながら、どこかの格付け機関がEFSFにAAA格付けなど与えることなどあるのだろうか？

Besides, euroland solidarity goes only so far. Slovakia's new government has agreed to the EFSF but withdrawn from the Greek bail-out, refusing to uphold of the pledge of the last lot. The loss of money does not matter. The politics do matter. We see again that the eurozone is a network of democracies, each subject to its own political rhythm.

それに加えて、ユーロランドの団結もここまでだ。
スロバキアの新政権はEFSFに同意したものの、ギリシャ救済には加わらず、前政権が結んだ約束の遂行を拒絶した。
資金がないのはどうでもいい。
どうでもよくないのは政治だ。
ユーロ圏は民主主義のネットワークであり、各民主主義は自らの政治リズムに影響を受けるのだ、ということを僕等は再び見せ付けられているのだ。

Any country may change its mind and walk away, at any time. Especially Germany.

どの国がいつ考えを変えて背を向けても、おかしくないのである。
とりわけ、ドイツの場合はそうだ。

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