過度の買収防衛策についての考察

ジャスダック銘柄にニレコという会社がある。
制御・計測機器の製造および販売、設備を行う会社であるが、ここが出した買収防衛策に関して観察してみたい。
ざっくりとした流れは、ニレコが３月１４日に「セキュリティープラン」と呼ぶ買収防衛策を発表、１株に付き２株の新株を割り当てる、いわゆる新株予約権の無償発行を決めた。
しかしながらジャスダックは４月２１日、東証同様各上場会社に対して過度の防衛策は如何なものか、との通達を出し、それは間接的にこのニレコの新株予約権をさして居た。
そして５月９日付けでこのニレコの大株主であるSFPファンドという所が、東京地方裁判所に新株予約権の発行差し止め仮処分の申し立てを行った。
とまあこんな感じである。

全くもってどこかで見たような光景であるが(笑)、唯一前回と違うのは「まだ買収者が現れていない」って事だろうか。

手元にあるニレコが出した恒例の投げ込み記事をつぶさに検証してみる。
ちなみにこれらの資料は全てニレコのHPから誰でも入手出来るので、ご興味のある方は上のリンクからどうぞ。
まずは３月１４日の「企業価値向上に向けた取り組みについて」である。
細かいところはもちろん除き、この新株予約権の箇所に焦点を当てる。

『平成１７年３月３１日最終の株主名簿または実質株主名簿に記載または記録された株主に対してのみ、その所有株式１株に対して２個（つまり２株）の新株予約権を割り当てる。』

これは、今年の３月末までに名義書換をした株主には、将来買収者が現れた時に、１株に対して２株の株を割り当てますよ、と言う事である。
ちなみにこの新株予約権の行使に際して払い込むべき額は１円である。
どう言う事かと言うと、仮に私がニレコ株を１０００株持っていていざ買収者が現れてこの行使がなされる時、２０００円を払えばあと２０００株買える、と言う事である。
仮にその時点でのニレコ株が１００万円であろうが何であろうが、あと２０００円払えば私は一気に１０００株から３０００株の株主になれるのである。
流行のコトバで言えば、ダイリューション（希薄化）は、現在出回っている株数を１００とすれば、それが一気に総数で３００になる訳であるから３倍になるのだ！
もちろんゆえに理論的に株価は１/３になるけど。
ちなみに覚えている方もいらっしゃるだろうが、ニッポン放送が発行しようとしていた新株予約権はダイリューションが１．４倍規模だった。
（通常この希薄化は例のCB～転換社債によって発生するが、通常の率は大体２０－３０％程度である事はライブドア問題の時にさんざん述べた通りである）

ちなみにこのプランでは同社株が２０％まで買い進まれるとその行使がなされる仕組みになっているので、
こうなると市場で密かに株を集めていた買収者は、総株数の１/５をようやく買ったと思ったらこの予約権が行使されることにより、実はそれは総株数の１/１５にしか達していないと言う事を知る羽目になる、と言う事だ。
１株１円のコストの株がジャブジャブ出てきたら、それを市場価格で買い増そうなんて、考えるのも億劫になりそうな事が発生する訳だ。

『ニレコは同プラン導入の理由を「ＰＢＲ（株価純資産倍率）が１倍を割り込んだ状態が続いており、今後法改正で買収されやすい状況が予想されるため、今のうちから導入しておく必要があると判断した」（山田秀丸社長）と説明。「将来の敵対的買収への脅威を排除することが目的であり、決して経営権維持が目的ではない」（同）と強調した。
　また、導入にあたり、小幡績慶応義塾大学助教授、弁護士の中川秀宣氏を「特別委員会」に招へい、同社の山田社長と３人で、新株予約権発行やその消却に関する意思決定を行うことで、外部による判断を取り入れることとした。』

これに対して東証は、
『「市場運営者としての立場から、ニレコの導入した策は、基本的には認めない」（土本部長）としている。』
（注～ニレコは東証で無くジャスダック上場であるからこの東証の部長さんの発言は直接ニレコのこの方策には影響しない。）

では何故認めないのか？
３月１７日のニレコ発の投げ込み記事にこうある。
『平成１７年３月２８日以降（つまり名義書換に間に合わないと言う事）にお買い付けの当社株式につきましては、本新株予約権は割り当てられないこととなります。従いまして、平成１７年４月１日以降に手続き開始要件（つまり買収者が現れ２０％以上の買占めが発覚する事）が満たされ行使可能となった場合、３月２８日以降お買い付けの当社株式は本新株予約権の行使による希釈化の影響を受けることとなりますので、ご留意いただきますようお願い申し上げます。」

つまり今年の４月１日以降に株を買ってもこの新株予約権はもらえない。それでもこの会社の株に魅力を感じて投資する人が４月１日以降長期保有目的でこの株を買って持っていたら突然の買収者の出現によりそれまでの株の価値が自動的に１/３に下がってしまうと言う事が起きる可能性があるのである。
一部の善良なる投資家が著しい不利益を被る可能性があるわけだ。

ここでこの会社の株価チャートをご覧いただきたい。ニレコはHPに自社の株価チャートを載せているので、これはなかなかユーザーフレンドリーであるな。
それはここである。
この予約権のニュースの発表と同時に株価は暴騰し、通常８００円台だった株が最高値１２００円まで買われ、そして予約権をもらえる権利が消滅する頃からまた下降線、結局もとの木阿弥になっている。（こういう形のチャートを我々は「行って来い」と呼んでいる）
元々出来高の薄い銘柄であるからちょっとした買い物ですぐ上ってしまった感があるね。

非常に長くなったが、ではこれをどう見るのか。
私は大株主ファンドによる発行差し止め仮処分申請、及び東証の意見は正しいと思う。
要はこのような方策によってある意味既に株価は歪められてしまったのである。また、来年の最終株主決定時の３月末まで、この会社に投資したい人は常に余計な心配をしながら株を買わなければならず、これは決してあるべき姿であるとは言えない。
今後この会社がどんな新発明をしようが、どんなに業績が明るくなろうが、投資家は簡単に飛びつくわけには行かなくなる。それが先ほどのチャートにてお分かりいただけるように、昨今の株価が低迷している理由であると考えられる。

この会社のPBR（株価純資産倍率）は連結ベースでたったの０．６倍である。つまりこのニレコと言う会社の解散価値より株価はさらに低いと言う事である。
この会社の株を全部買って、そしてその会社の持っている資産だなんだを全部売り払えば儲かる、って事なのである。
つまりまずニレコに求められるのは、このような対症療法的な防衛策ではなくて、もっと会社の価値向上、株価向上への根本治療なのだ。
何度も申し上げている通り、まず求められるべきはその会社を株式市場と言う切り口から見ても、魅力ある会社にすることなのだな。そのための努力を怠っていた結果がこのPBR０．６倍であると言われても、経営陣としては返す言葉が本当は無いはずだ。
熟慮の上に、慶應の助教授や弁護士さんも協力を決めたのだろうが（お２人ともすごい経歴である、HP参照）、どうかどこぞの弁護士さんのように敵前逃亡されずに今後ともがんばって下さい。