1月日銀会合の主な意見、次の利上げに積極的な複数の声 市場織り込みとギャップ

　日銀が３日、今年１月２３－２４日に開催した金融政策決定会合における「主な意見」を公表した。今回は政策金利を０．５％に引き上げる利上げが決定された会合だったが、早くも次の利上げに向けて積極的な意見が複数、盛り込まれていた。市場の利上げ織り込みに大きな変化はなかったが、７月利上げの織り込みが７０％、９月が９０％と市場の多くは次の利上げが６カ月以上、先にあるとみており、足元で起きている「変化の胎動」に鈍感ではないか、と感じた。

 

　筆者が注目したのは、利上げを決めた会合において次の利上げの可能性や必要性を指摘する声が複数紹介され、全体として次の利上げに前向きとみられる「印象」が強くなる構成だったことだ。

　一人の委員からは「利上げ後も、実質金利は大幅なマイナスであり、経済・物価がオントラックであれば、それに応じて、引き続き利上げをしていくことで、そのマイナス幅を縮小していく必要がある」との見解が示された。

　この意見が単独で「タカ派的」であれば、それほど強い印象にはならなかったとみられるが、別の委員も「新年度に向けた価格転嫁の一段の進展や円安進行で、物価が上振れる可能性もあるほか、不動産も含めた資産価格上昇で投資家の期待も高まっている」と心理面での変化が指摘した。その上で「今後、過度な緩和継続期待の醸成による円安進行や金融の過熱を避ける観点から、金融緩和度合いの調整を行うことも必要である」と述べ、利上げ継続の必要性について言及した。

　さらに別の委員は「企業や家計の予想物価上昇率は、概ね２％程度となっているとみている。今後は、金融政策が影響を及ぼし得る『市場ベースの物価』（家賃や公共サービスを除いた物価）をよく見ながら、物価の上振れリスクに注意していくべき局面にある」と、物価上振れのリスクに言及した。

　「経済・物価がオントラックで推移する中、インフレ上振れリスクが膨らんでおり、金融緩和度合いを適時・段階的に調整していくことが適当である」と述べた委員も含めると、遠い将来にインフレリスクが目立ち始め、それを見逃さないようにしたい、というスタンスとは明らかに違うトーンが醸し出されていると感じた。

　

　市場の３日時点での利上げ織り込みは、３月会合がゼロ％、４月３０日ー５月１日の会合が１８％、６月が３８％、７月が７０％、９月が９０％となっている。大まかにいえば、７月あたりから利上げの可能性を指摘する声が多数派となり、９月までには利上げするとの見方が大勢を占めるということだ。

　だが、筆者が今回の「主な意見」を見て感じたのは、ボードメンバーの中には物価上振れと金融緩和度合いの調整を目的にした利上げの検討をもっと手前で行う必要性を感じている声が増えているということだ。

　過去のデータを基に次の利上げまで最低でも６カ月はかかる、と決めつけている市場参加者が多いとすれば、それは「油断」につながる可能性があると指摘したい。

　これから出る様々の経済データに関し、細心の注意を払って分析する必要があるだろう。

トランプ関税の影響と行方、注目される日米首脳会談での言及、市場動揺の展開も

　トランプ米大統領が今月４日からメキシコとカナダからの輸入品に２５％、中国からの輸入品に１０％の関税を適用すると発表した。３日の日経平均株価は前週末比１０５２円４０銭（２．６６％）安の３万８５２０円０９銭と４日ぶりに反落したが、図らずも東京株式市場の多くの参加者が「関税はディールで（トランプ大統領は）本気ではない」と考え、真剣なシミュレーションを怠っていたことが露呈したかたちだ。

　今後は、メキシコとカナダにある日系自動車メーカーの対米自動車輸出が事実上、ストップした場合に各社の経営に与える打撃の範囲やトランプ大統領から米国への工場移転を強く要請されることになるのかどうかが大きなポイントになる。その意味で７日にワシントンで予定されている日米首脳会談でトランプ氏と日本の石破茂首相がこの問題でどのような「落としどころ」を探るのかに注目が集まりそうだ。

　また、この会談では対米輸出国に一律に関税をかけるといういわゆる「一律関税」に関し、トランプ氏が日本に対してどのような姿勢を示すのかも重要だ。もし、日本も一律関税の対象になることが判明すれば、日本株は首脳会談後の１０日の取引で大幅に下落するリスクが高まる。

 

　＜メキシコ・カナダからの対米自動車輸出、事実上ストップの公算＞

　メキシコとカナダへの２５％の関税賦課は、日本の自動車メーカーにとっては重大な脅威になると当欄ではこれまで複数回にわたって指摘してきた。だが、この日の日経平均株価や自動車株の大幅下落をみると、市場は高をくくっていたと言われても仕方のない動揺を示したと言える。

　トヨタ、日産、ホンダ、マツダの日系メーカー４社は、メキシコから年間に約７７万台の自動車を輸出しているが、２５％の関税が上乗せされると価格競争力が大幅に低下し、事実上、対米輸出がストップするとみられている。

　カナダではホンダが２９万台を米国輸出に振り向け、トヨタも同様に対米輸出用に生産しているが、規模は公表していない。

　市場の一部では、関税の賦課が短期間で撤回されることに期待感があるようだが、不法移民や合成麻薬フェンタニルの米国への流入を関税賦課の理由にしており、短期間でその２つの現象が収束して解決に向かうのは難しく、関税がかかったままの状態が長期化する可能性がかなりあると筆者は予想する。

 

　＜日本メーカーに米国への生産シフト要請はあるのか、注目される共同声明と首脳会見＞

　今回の関税賦課によって、米自動車産業は営業利益ベースで約３３０億ドルの収益下振れとなるとの試算もあるようだが、トランプ大統領はメキシコやカナダの工場における操業を止め、米国内に工場を新設し、米国人労働者の雇用を増やすことを自動車メーカーに求めている。

　筆者は、トランプ政権が日系メーカーにも同様の要請を行うだろうと予想する。特に注目なのが、７日に予定されている日米首脳会談だ。トランプ大統領が仮に、石破首相に対して日本の自動車メーカーもメキシコやカナダから米国に工場を移設するよう日本政府も何らかの関与をしてほしいと言ってきた場合、どのように対応するのかは大きな問題になると考える。

 

　＜経営体力で対応に差がつく可能性＞

　共同声明や会談後の共同会見で、両首脳がこの問題に触れなかったとしても、実際の会談では何らかの合意が形成されるというのは、過去の日米首脳会談を見れば十分に考えられる。

　この場合、工場の米国へのシフトが経営体力上、難しい会社が存在するなら、それは日本政府が適切な支援の手を差し延べるということに発展することも十分にあり得ると予想する。

　自動車メーカーへの経営上の負荷がどの程度に膨れ上がるのか、市場は今後、具体的な情報が公開されるたびに試算を繰り替えることになるだろう。自動車メーカーの株価がそれに応じて変動していくことになるのではないか。

 

　＜一律関税、日本からの対米輸出にかかるのか　市場反応で明暗分けることに＞

　日米首脳会談に関連し、内外の主要なメディアがまだ言及していないのが、一律関税が実施された場合に日本から米国への輸出はどうなるのかという点だ。

　もし、１０％の関税が上乗せされただけでも、日本経済には大きな負担になる。というのも、２０２４年の貿易収支の中で対米輸出額は２１兆２９５１億円と国別では最多となっている。そのうち自動車・同部品の占める割合が３５．１％と最も多い。

　日米首脳会談後に、一律関税をめぐる米国の対日姿勢が明らかになった場合、マーケットの反応は明暗がくっきり分かれるのではないか。様々な条件が提示され、それをすべてクリアしなければ、１０％の関税が日本からの輸出にかかるということになれば、１０日の東京市場で日経平均株価が大幅に下落し、３万７０００円台から３万６０００円台に水準を切り下げる展開もあり得る。

　他方、日本への一律関税の適用が事実上、排除されたり、日米間の交渉を経て決まるという枠組みができ、大幅に先送りできることが判明すれば、日経平均株価は３万８０００円台を維持し、その先で反転の機会をうかがう可能性も出てくると予想する。

 

　＜軽視できない対中１０％の関税上乗せ、世界経済に景気後退の懸念＞

　今回のトランプ関税の実施による世界経済や米国経済への影響は、変数が多いために試算が難しいようだが、総じてみれば短期的には米国への影響は軽微である一方、関税をかけられた国の経済には下押しの効果が出てくるという専門家の予想が多いようだ。

　ただ、筆者は対中関税の１０％上乗せの効果を軽視するのは危険であると指摘したい。例えば、中国製の電気自動車（ＥＶ）にかかる関税は合計で１１２．５％に達し、輸出がストップすることになる。すでに資産デフレの現象が各方面で顕在化し、消費の落ち込みによる内需の停滞を輸出増でカバーしようとしてきた中国の経済政策が「とん挫」する大きな要因になりかねない。

　中国経済の一段の停滞は、欧州連合（ＥＵ）各国や日本など対中ビジネスのウエートの高い国の経済に悪影響を及ぼすことになる。

　このように米国以外の主要国経済が大幅に減速し、マイナス成長が続出するようになれば、それは米国経済にもブーメランのように跳ね返り、上昇を続けていた米長期金利が一転して低下に転じ、米国を含めた世界経済が中長期的に景気後退に陥るというのが、最も避けたいシナリオとなる。

　

　トランプ大統領による関税引き上げを駆使した「大いなる実験」の結末は、今はだれにもわからない。だが、露店であめ細工を作るようにはうまく行かなくなったことが明らかになった場合、経済だけでなく世界の秩序自体が動揺する局面に突入するリスクも大幅に高まると予想する。