日本ホテルファンド投資法人(8985)

　決算発表と同時に０９年９月期の分配金予想を発表した。何がおどろいたかと
いえば、前期と比較して分配金が５４%減少し５７５０円となるとの予想になった
ことだ。プレスリリースによれば、今期は５月２９日に満期が到来する１７９億
円の金融機関からの借入金のリファイナンスに伴う融資関連費用の増加が営業外
費用の大幅な増加をもたらすと予想している。今までほとんどノーマークで多分
大丈夫だろうと高をくくっていたので予想数字にはびっくりした。

　びっくりしているだけでは話にならないのでＩＲに電話をかけて聞いてみる事
にした。まず融資関連費用についてだが、当法人の有利子負債は１９５億円とな
っており、しかも短期債務が１００％、即ち長期の借入金がないというのは初め
て知った。補遺金調達金利は１．４６％と特に過大な数字ではないが、債務の平
均残存年数（４月末現在）が０．２年と極端に短い。財務戦略というものが、こ
こからは全く感じられない。いくらなんでもこれはないだろうと感じる。

        　　　売上   営業    経常   支払    融資関連
                    　　利益    利益   利息    費  用        
    08/9    1284    750      519    152       58    
    09/3    1273    728      525    154       44    
    09/9    1285    706      243    180      282    
    10/3    1280    707      315    191       50    

　融資関連費用の推移を半期別で見たのが上記の表であるが、これをみると前期
前々期と融資関連費用が５０百万を中心に推移しているのと比べて、今期に一気
に５倍以上の費用が発生することがわかる。確かにこれでは急激な減配が発生せ
ざるをえないだろう。そこでＩＲに聞いたことだが、まず「融資関連費用」とは
なんぞやという質問をした。ＩＲによると融資関連費用は大きく分けて２つあり
シンジケートローンを組成する際に幹事行（Arranger）に支払うアレンジメント
フィー、そしてローン組成時に金融機関に支払うアップフロントフィーの２つが
主なものである。アップフロントフィーは支払い利息の前払い的な性格でどの
ローンでもあり、リファイナンスの際に発生する。次のシンジケーションの為に
アレンジャーに支払うアレンジメントフィーはシンジケートローン組成時に一時
的に発生するもので、今回の融資関連費用のほぼ半分を占めていると言われてい
る。

　不幸だったのが通常のリファイナンスピリオドにあった借入金１０３億円と
上場時に借り入れた長期借入金のリファイナンス時期が今年の５月２９日にぴた
りと一致してしまったことだ。それにしてももっと分散して借り入れればよかっ
たものをと考えるのはこのように下方修正が発表された後だ。営業利益の推移だ
けで判断すればキャッシュフローは安定しているが、リファイナンスコストの平
準化ができない限りこのような状況は続くだろう。但し、今期の配当水準
５７５０円は来期にはある程度回復することが見込まれている。その理由は前述
したとおり、アレンジメントフィーがなくなることだが、株価下落前の水準であ
る１８万前後はやはり過大評価だろう。平準化すれば年間１３０００円程度の
分配金であれば１０万円－１２万円のレンジがフェアバリューではないか

エックスネット(4762)

　アプリケーションアウトソーシング事業を展開する。事業は「XNET」事業
一つのみの極めてシンプルな構造。XNETは投資顧問会社にいる人間なら誰で
も知っているほど有名なアプリケーションで私も随分と世話になった。投資
顧問業界ではほとんどデファクトのシステムで資産運用会社のバックオフィ
ス、フロントオフィス双方で利用されている。XNETシステムは資産運用事業
で有価証券のポートフォリオの時価情報、パフォーマンス計算、ファンド経
理などに利用されているシステムである。但し、投信分野ではXNETはほとん
ど利用されておらず、野村の「Ｔスター」がデファクトになっている。

　顧客は生損保、投信投資顧問、信託銀行などが主要なユーザーで法人がほ
ぼ100％。いわゆる機関投資家向けのサービスを行っている会社。顧客が限
定されていることから業績のブレもほとんどなく、安定した収益を実現して
いる。また、いわゆるSaaS(Software as a Service)事業であることから、
マージンも前期実績で23.5%と高い。今年の３月にNTT DATAがTOBをかけ51%
の株式を保有。バランスシートもほぼ無借金であることから事業リスクとい
うものがほとんどないのが特徴。

　ただし、収益がXNET一つに依存しており、顧客も特定分野にほぼ限定され
ていることから成長ポテンシャルは低い。会社側は今後の成長ストラテジー
としてNTT DATAとの協業による他の機関投資家の開拓(例えば地銀、信金、
信組など)の開拓、新規サービスの創出などをあげているが具体的なものは現
在の所ないのが実情。今期の予想は増益を見込んでいるが、これは前期末に
NTT DATAのTOBに際してTOB ADVISORY FEEが発生したが、それがなくなること
による増益。

　PER12.6倍、PBR1.12倍、配当利回り4.3%とバリュエーションは可もなく
不可もなくといったところ。正直言ってあまり面白くない。中立がせいぜい。

バンダイナムコホールディングス(7832)

　説明の必要もないほど有名な会社ではあるが、ビジネスモデルは大きく分けて4つ。
①トイ・ホビー事業。日本でのシェアは圧倒的。仮面ライダーなどの有力キャラクタ
を保有。②ゲーム事業。パックマンなどのコンテンツなどが有名だが、ゲーム企業と
しては中堅所。③映像・音楽、もともとバンダイビジュアルの主要事業であったが、
本体に吸収されて現在にいたる。ガンダムなどの有力コンテンツがあまりにも有名。
④アミューズメント施設。いわゆるゲームセンタで売上げで８００億円弱と比較的
大手。

　前期はトイホビー、アミューズメント、ゲーム、映像の全ての分野で減益となった。
特に利益的に大きいトイホビーが米国市場を中心に苦戦。ゲームも国内の業務用が
大きく減収といいとこなし。定番キャラクターの仮面ライダーシリーズ、プリキュア
ガンダムなど有力コンテンツは安定した収益をあげていいるものの、ヒット作がなく、
停滞気味。加えてDVDからブルーレイに移行する端境期で収益的に苦しい。例えば
国内DVD市場は６６０億円あるのに対してBD市場はまだ４５億円程度しかなく、今
後の市場の拡大が重要となるがすぐには拡大しそうもない。

　今期も１０%程度の減益予想でこれが保守的であるかどうかという点では若干疑問
がある。会社側が認めているように特に上期の落ち込みがどの程度になるのかはま
だ予断をゆるさない。今期の経常利益は２２５億円予想。当期純利益１２５億円を
想定。PBR１倍割れだが、PERは特に割安でもない。来期の景気回復が強く期待でき
るのなら買いでも良いが現状は中立がいいところ。

Boom証券の使い勝手 (売買編)

移管された株式を早速売却する。日本株での売買で気がついたが、香港経由で
発注して市場で実際に執行されるまで少し時間がかかる。日本と香港ならばそ
れほどの時間はかからないとも思えたが、システム的な制約なのか発注しても
5分位は板に注文が出てこない。米国ならなおさらと思ったが、発注するとな
んと瞬時に執行された。香港株と米国株はシステムが同じなのだろうか。それ
にしてもその早さは激速・鬼速の類でクリックすると同時だ。では何故日本株
が遅いのかは不明だが、やはりシステム的な問題だろうと推測する。香港株、
米国株に関しては日本のネット証券よりも速い。日本株の売買で日本のネット
証券も速いがそれ以上だ。その早さは一種の感動すら覚える。取引所のシステ
ム能力の違いだと思うが、やはり東証のシステムは速くないということだ。

　もともとBoomのシステムは米国株のシステムで開発されているのだろうと思
う。香港株はその米国株のシステムと極めて親和性が高いというのが私の結論
だが、他の市場はやはりタイムラグがある。Boomで口座を開設してから香港株
豪州株、シンガポール株などを売買したが、システムのリスポンスの早い順で
いうと米国、香港が激速、シンガポール、豪州がまあ早い、日本株は遅いとい
う結果になる。マレーシア、台湾、中国はまだ売買していない。

　Boom証券の次の利点としてはマルチカレンシー対応という点だろう。異なる
市場を売買すると円、ドル、香港ドル、シンガポール、豪州ドルなど複数の
キャッシュが発生する。売買するときにはシステムが自動的に為替を組むので
ユーザーは個別の通貨の売買を意識することはない。例えば、米国株を売却し
て、日本株と香港株を買うと売却した米ドルからそれぞれ円、ドルの為替をシ
ステムが組んでくれる。日本のネット証券の場合には中国株なら中国株口座に
米ドルもしくは香港ドルを入金するという別口座扱いになるため、結構面倒臭
い。例えばマネックス証券の場合こんなことがあった。香港株の配当が入金さ
れたので円の口座に移管しようとするとシステムの制約から午後４時くらいか
らシステムメンテナンスが入りログインしてもキャッシュの移管ができない。
特にサラリーマンの場合、平日の勤務時間中にログインなんかできないので、
結局、帰宅後にすることになるがその時間はできない。土日はこれも受付てく
れないのでかなり不便だ。その点でマルチカレンシーシステムはとても便利。

　配当の入金に関してもメールでの通知がある。たいしたことがなさそうにも
聞こえるが、やはりこれがあるのは便利だ。日本のネット証券も同じサービス
があるが、不思議なのは大和、日興などの大手証券にはそのようなサービスが
ない。というか、ネット証券以外の対面を主とする証券会社のサービスは比較
にならないくらいレベルが低い。Boom証券はサービスレベルは高いが不満点と
してはやはりリアルタイム株価のサービスがないことだ。せめて香港株くらい
はあってもよさそうだが、お金を払わないと駄目なのは不思議。ヤフーファイ
ナンス米国サイトは無料でリアルタイム株価のサービスをしているのを考える
と劣っている。でもまあ、良しとするか。

Boom証券の使い勝手 (株式移管編 2)

株式移管の顛末　2
　
　Boomの返事は「できない」だった。照会したときはできるといったのに何故？
　BooMによればBooMからの移管はDTC tranferと呼ばれるものを利用するのだが、
私の場合名義が問題となったらしい。どうやら株券が私の直接名義になっていて
移管するにはDRS(Direct Registry System) tranferと呼ばれるinitiationを必
要とする。すなわち、私名義の株式を米国の私名義口座への移管はすんなりいく
が、BooMは香港の証券会社であることから、米国に拠点がない。従ってBooMは
米国での決済はPenson Financial Service(米国の証券決済を行っている会社)
の口座を使用する。当然のことながら口座名義はBooM証券であることから名義
が一致しない。従ってBooM自身がinitiationできない。残る方法は米国の証券
会社がinitiate することだが、ブローカー登録するにはMedallion Signature
が必要。因みにDTC(Depositary Trust Company)はいわば保管振替の会社でDRS
はDTCでの決済の一つの方法だ。簡単にいえば名義が保振名義になっているの
か、個人の直接名義になっているかという点。さらには移管したときに移管先
の口座が確かに私の口座であることが確認できるかという点だ。確かに名義を
確認せずに勝手に株式を移管されたら大混乱に陥るわけだし、それはそれで
必要な手段だ。こうなるとやはり換金かと思ったが、ここまで時間を使って
それをするにはあまりにも癪なので考えを巡らすとあるアイデアが浮かんだ。

　それは「現物による預託」という手だ。

今回の場合、私個人の「直接の名義」になっていることが幸いした。
さらに幸いなことに米国のブローカーは現物での株券引き出しができるよう
だ。早速、そのアイデアをBoomに相談すると「可能」らしい。かぎ括弧をつ
けたのは訳があってそれにはさらに手続きが必要だということだ。Boomは米国
の株式に関してはPenson Financials Servicesという会社に口座を保有して
おり、そこで証券決済をしている。即ち、米国株に関してはBoom名義で個々の
顧客の株式は混在して保管しているということだ。勿論、Boom自身の帳簿で
顧客ごとに管理しているが名義自体はBoom証券1つだ。BoomによるとPenson
に私の名義でサブアカウントを開設する必要があるらしい。但し、今度は
その口座を開設する為に行政書士のサイン認証が必要。現物株に関しては
すんなりといった。これに関してはメニューから操作できるようになって
おり、クリックするだけ。しかも現物自体は３日と経たずに自宅に郵送さ
れてきた。これにはびっくり。外国株式のモノホンの現物株を初めてみる。
これがそうか。なるほど。確かに名義が私の名前になっている。因みに
現物株式の発行は当然ながらリスクを伴う。郵便事故はリスクとしてはゼロ
にはならないことから、紛失した場合には再発行手続きが必要。その場合
には時価の１%程度の手数料が必要らしい。但し、盗まれてもそれが換金
されるリスクはあまりないだろう。何しろ名義本人でなければどの金融
機関でも預託には応じてくれないわけだし、だから簡単に郵送してしま
うんだろうな。この点、小切手と同じ考え方だ。

　行政書士のサイン認証はすぐに終わる。必要書類を用意し現物株を入れて
郵送すると次の日にはBoomから受け取ったとのメールが入る。早い。
但し、現物預託の処理に3-4週間かかるとのことなのでどちらがはやいのか
は微妙だ。実際には米国株を移管してようと思ったのが２月最初。３月に
いろいろ調べて結局現物移管に決めたのは４月の頭。現物発行、書類手続
き、サイン認証、郵送などで４月中旬。そして５月の第二週になって現物
株がめでたくBoomに入った。はっきりいってかなり疲れた。換金してそれ
から送金の方が手間としてはかなり負担が軽い。コストは軽減したが、そ
れまでの時間を無駄と思うか、そうでないかで判断が迷うことだろう。
因みに２月初旬からの株価の推移を考えると結果的に株価が上昇したので
今回の移管は経済的にはプラスとなり、評価損が結構減った。

(終わり)

Boom証券の使い勝手 (株式移管編 1)

　海外証券の使い勝手をレポートすることにする。口座開設から既に２年近くたっ
ているが、私の場合、香港だけでなく米国の証券会社も利用している。しかし、米
国の証券会社はあまり利用しておらずもともとの興味がアジア株にあるので保有し
ている株をBoomに移管することにした。米国のの口座を廃止しても良かったのだ
が、それでも利用価値があると思うので残すことにした。また、米国の保有残高を
換金して日本に送金した後、Boomに送金という手段も検討したが、それだと為替を
いったん日本円にした後、また送金ということになる。BoomはHSBC経由で送金でき
るので日本円でも受けてくれるが、結局アジア株を買うと円をドルに換えるという
プロセスが発生するのでそれもなんだか馬鹿らしい。それならいっそのこと米国証
券の保有株をBoomに移管してそれを売却してドル資金を得てアジア株に再投資する
のが最も手間がかからずコスト的に安い。ということで外国証券-外国証券の株式移
管の顛末をここに記す。ところがこれが結構厄介な事案で時間的なロスは結構あ
り、気長に待てない人には薦められない。私の場合はどちらかというといろいろと
新しいことを試したい性格なので、今回の見でいろいろと知識が深まってよかった。

　まずは米国株を保管している米国証券に直接transferしてもらうという手を考え
た。米国は日本よりも株式の電子化が進んでおり、株券の移管もブローカー同士の
口座で移管が可能だ。日本でも最近株式移管はポビュラーで私も異なる証券会社の
口座間で株式を移管した経験があり、結構軽く見ていた。まずは米国の証券会社に
ログインして関連のサービスを探すが.....書いてない。
　いや、正確には問い合わせろとの趣旨のことが書いてあって、日本のようにメ
ニューから選んで書類請求という形にはならない。日本での経験でいえば、松井証
券であればメニューから書類のPDFをダウンロードでき、それを松井証券に送ること
でできる。株どっとコム証券も同じくメニューから請求もしくはヘルプデスクに電
話すると書類が送られてきてそれに記入する形だ。結構、株式移管は日本では経験
済みだったりする。仕方ないので電子メールで問い合わせるとしばらくすると株式
移管フォームが送られてくる。ここまでは日本と同じだ。

　ところが、問題が一つ出てきた。移管フォームの記入自体は問題なかったが、最
後にサインとともにMedallion Signature Guaranteeという米国独自のサイン認証
が求められることだ。このMedallion Signatureというのが曲者でBoom証券の口座
開設に時に利用した行政書士のサイン認証では駄目で、米国の金融機関からスタン
プをもらってサインを証明することになっている。細かいことは省くが今保有して
いる米国のブローカーの口座はサイン登録はしていないし、第一、そのブローカー
からの認証はもらえない。他の金融機関。即ち米国の銀行口座を保有していればそ
の銀行からスタンプをもらう必要があるが、口座なんかもってない。日本ではその
サイン認証は不可能なので結局、移管ができないということになった。Medallion
Signature Guaranteeというシステムはつまるところ米国に居住する人のためのシ
ステムで非居住者のことは眼中にないということ。流石に米国中心主義だな。やは
り換金して日本に移してからと考えた矢先、別の方法を思いついた。

　株式移管は結局のところ電子的に株券を移動するこで日本で言う保管振替機構
の帳簿を操作することに等しい。米国でも事情は同じで、米国の場合、代表的なの
はDTC(Depositray Trust Company)と呼ばれるシステムを利用する。顧客はブロー
カーに口座移管を申請し、ブローカーはDTCを通じて帳簿のBook Entryを変更する。
ここでポイントになるのは日本でもそうだが、帳簿操作を移す側がしても良いだけ
なく、移管先の証券会社が操作してもよいということである。即ち、米国証券でな
くBoom証券が移管手続きをすることも可能であるという点である。因みにこのよう
な移管作業行うことを英語ではinitiationと言う。Boomに問い合わせると可能であ
るとのことで早速株式移管フォームをメールしてもらい先方の米国証券のDTC番号を
記入して返送。後は待つだけということになったが、そこで思いがけないことが。.....

(つづく)

海外証券の利用(BooM証券)

　BOOM証券で口座を開設してから既に２年近く経とうとしている。日本のインター
ネット証券と違い株価がリアルタイムでなく結構不便ところがあるが、それでもア
ジア地域の株式をまとめてうんようできるなどメリットが大きいことは確か。それ
にしても香港のネット証券なんだから香港株位リアルタイムでサービスしてほし
い。日本のネット証券の場合、例えばマネックス証券は無料でリアルタイム株価が
利用できるのに、BOOMの場合はベンダーに料金を払わなくてはならない。しかも、
香港以外の株式の場合は、delayすらなくなんと前日の終値だったりする。仕方ない
のでタイの株式なら取引所のHP、豪州、香港はYahoo!ファイナンス(現地)などを利
用している。シンガポールの場合も取引所のHPで株価を見たりする。そういう点で
は日本のネット証券はかなり優れていると思う。

　配当などのお知らせメールなどがたまに来るがつい先日、配当は配当なのだが
ちょっと変ったメールが来た。"Cash dividend with scrip option"　と書かれてお
り一瞬、なんのことか理解できなかった。メールはこう書いてあった。保有してい
る銘柄は香港のREITでChampion REITである。


Corporate Action Announcement - Cash Dividend with Scrip Option

Please be advised the Corporation Action Announcement as follow:
Securities: Champion Real Estate Investment Trust (Code No: 2778) - HK Mkt
Cash Dividend: HKD 0.1394 per shares with scrip option

Reinvestment Price: HKD 1.7708

Ex-date: 20-Apr-09

Your entitlement holdings: ****** shares

Please be advised that shareholders are offered the option of receiving
the above-mentioned dividend either in cash or scrip.
Please let us have your election instruction on or before 12-May-09.
Otherwise, we will accept cash dividend on your behalf.

　よく読むと恐らく株式配当のことだと理解できた。この文章の大意としては
Champion REITが一株当たり１３．４セントの配当をアナウンスし、株主は現金配当
か株式配当を選ぶことができる。株式配当の場合には一株１．７７０８ドルで計算
して株式を交付するという意味だ。現在の株価が１．８５ドルなのでディスカウン
トで買えることになる。配当利回りも現金配当だと１５%だが、株式配当では15.7%
と上昇することになる。無論株価が下がれば元の木阿弥だが。
因みに'Scrip Option'という単語は聞いたことがなかったのでググッてみると日本
の場合、ほとんどでてない。仕方ないので米国のヤフーに飛んでサーチするとちゃ
んと解説が載っていた。これがそれ。

What Does Stock Dividend Mean?
A dividend payment made in the form of additional shares, rather than a cash payout.

Also known as a "scrip dividend."

Companies may decide to distribute stock to shareholders of record if the
company's availability of liquid cash is in short supply.
These distributions are generally acknowledged in the form of fractions
paid per existing share. An example would be a company issuing a stock
dividend of 0.05 shares for each single share held.

　一応、訳してみると
　「株式配当ってなんですか」
　「現金での配当でなく、(株主に)追加的に株式を交付すること。
　　'Scrip dividend'とも呼ばれる。企業は現預金が不足するときなどに株主に対
　　して株券でもって配当することがある。これらの配当は既存株主に一株当たり
　　小数点以下の割合で割り当てるのが一般的で例えば、株式１株あたり0.05など
　　の割合で発行する。」

　とまあ、予想していたがこんな感じだ。とりあえず、現金配当でなく、株式配当
を今回選択した。