米国の債務上限問題に進展が見られそうなことと、10月の金利正常化がないことから、再び、リスク資産を買う資金が戻ってきたようだ。世界レベルでの金融緩和の動きには変化がなく、長期的な投資環境には全く変化がないが、小さな日々のイベント変化で短期的なトレーディング資金だけが右往左往しているように見える。昨日、売り仕掛けされていた原油価格も反発し、当面は1バレル当り40ドル～50ドルという範囲内での動きのようだ。このような投資環境では、割安な局面での投資が好ましいが、そのようなタイミングを計るのが難しいということであれば、高金利資産に注目し、金利収益をコツコツと積み重ねる投資手法に安心感がある。結局、緩やかな円安と高い利回り収益に注目をした投資の成功確率が高いことになるだろう。
米国金利正常化が10月に見送られることになれば、欧州と日本の金融緩和期待で進んだドル高や株高も早めに一服しそうだ。今後は、短期的に米国の債務上限引上げ法案の動向が、リスク要因として覆いかぶさる。ここまでは、想定内の推移だが、中国が金融緩和を進めたにも関わらず、原油や鉄鉱石という資源価格が下落しているのは、投機的資金の仕掛けだろう。中国が維持してきた第12次5ヵ年計画の7%成長目標が下方修正されるならば、再び中国の経済減速への関心が高まり、不安心理からの資源先物売りや株価調整が起こると読んだ行動だが、そのような不安心理で市場価格が下落した局面が、魅力的な投資チャンスとなることは頭に入れておくべきだろう。11月上旬のマーケットは、少しショート（売り）が進みそうだが、事前に、その流れを理解していることが重要な投資判断になりそうだ。残念ながら、1トン当り54ドルまで回復していた鉄鉱石先物価格は48ドル台まで反落、1バレル当り50ドル近くまで上昇した原油先物価格も42ドル台へと調整している。短期的にマーケットを語る人間にとっては、目先の軟弱な市場展開から、不安定な予想をすることになる。しかし、長期的な投資を心がける投資家にとっては、資源価格の下落によって反落したマーケットを待って投資することが重要になりそうだ。このような心理状態からすれば、当面、市場は一定の水準での上下を繰り返すボックスレンジの推移となりそうだ。
欧州中央銀行が、12月に金融緩和を示唆したことや、中国政府が政策金利を4.6%から4.35%へ引き下げ、預金準備率を18%から17.5%へ下げるという金融緩和を実施したことによって、投資家は、日・欧・中という金融緩和に再注目し始めたようだ。既に米国の金利正常化は、慎重かつ緩やかに実施され、マーケットへの影響は大きくはならないであろうことは織り込み済みだ。8月から9月にかけては、過剰投資となっていたリスク資産の売却によるポジション調整が発生しており、これ以上のリスク資産売りがない状況で、新たな金融緩和は市場のプラス要因と捉えられる。ただし、長期的な投資を行う機関投資家の多くは、ポートフォリオのリスク低減を実施した後、すぐにリスク資産を買い戻すという投資行動はとらない。当面は、市場の変化を静観することになる。今年の高値から調整幅の大きかった資産では、割安感からの買戻しが進んでいるが、今後は一定の範囲内（ボックスレンジ）で上下する動きが想定されるだろう。短期的な投機資金は、政治的なイベントを見てのトレーディングを実施する可能性がある。まず、10月27日～28日のFOMCでは、金利正常化が起こらない可能性が高いことを材料に、ロング（買い）のポジションを高めるだろう。その後、10月30日の日本銀行金融政策決定会合は、追加金融緩和の可能性が低く、一転してロングポジションの整理売りとなりそうだ。さらに、来月11月3日には、米国財務長官ジャック・ルー氏が指摘したように債務が上限に達すると、債務上限引上げ法案の行方に対する不安心理から、ややショート（売り）に傾くことも予想される。長期的な視野では、日・欧・中の金融緩和継続が好感されて、高金利資産や割安となっているリスク資産への資金流入期待感は続くものと考えられるが、慎重な投資スタンスがとられることになるだろう。次に、今年に入っての高値から安値までの調整幅を株式指数で確認しておこう。日経平均株価は、6月24日の高値20868.03から9月29日の安値16930.84まで18.9%の調整。10月26日前場引値は、高値から8.7%の下落にまで回復。TOPIXは、8月10日の1691.29から9月29日の安値1375.52まで18.7%の調整。10月26日前場引値は、高値から7.4%の下落。東証REIT指数は、1月16日の高値1990.45から9月8日の安値1509.63まで24.2%の調整。10月26日前場引値は高値から14.3%の下落となっている。米国のダウ工業30種平均は、5月19日の高値18312.39から8月25日の安値15666.44まで14.4%の調整。先週末の引値は、高値から3.6%下落の水準まで回復。ドイツDAX指数は、4月10日の高値12374.73から9月24日の安値まで23.8%の調整。先週末の引値は、高値から12.8%下落の水準。香港ハンセン指数は、4月28日の高値28442.75から9月29日の安値まで27.7%の調整。中国本土の上海総合指数は、6月12日の高値5166.35から8月26日の安値2927.288まで43.3%の下落となっていたが、10月26日前場で、香港ハンセン指数は高値から約18%、上海総合指数は高値から約33%下落の水準まで回復してきている。
8月24日に40ポイントを超えていたVIX指数は、9月中旬に20ポイント程度まで低下したものの、フォルクスワーゲンの不正問題を契機に、リスク資産のポジション調整（リスク資産を売却することで、ポートフォリオ全体のリスク量を低減）の動きが出た。結果として、米国財政会計年度末である9月末を目前に、再び25を超え、9月30日は24.5ポイントとなった。しかしながら、中国の国慶節（10月1日～7日）を終えて、中国株式市場も平穏であったことから、10月8日には18ポイントを割り込み、今週月曜には15ポイントをも割り込んだ。つまり、市場参加者は、米国金利正常化のリスクも、中国の経済不安のリスクも既に織り込んでしまっていることになる。まさに、市場価格変動の指標となるVIX指数（平穏時には通常10ポイント～20ポイント）は、すでに、マーケットに不確定要因が見当たらないことを示している。市場に落ち着きが戻れば、投資家はむしろ市場が上昇する要因を探し始めるが、インフレ指標の改善が見られず、来年の参議院選挙や、再来年の消費税引き上げという不確定要因に対応した、追加金融緩和の必要性に注目が集まるだろう。初回2013年の金融緩和、そして2014年10月の追加金融緩和の折には、日本株が大きく上昇し、為替も10%程度のドル高に振れていた。前回の追加金融緩和から1年を経過した今年10月の可能性を予想する意見もあるが、12月か、さらに、その先での実施のほうが、マーケットには期待感が続き、株式市場を押し上げる効果は高いと見られる。中国の経済指標が発表されたが、こちらも想定通りの結果だろう。今までのように「世界の工場」として輸出を伸ばす戦略から、「中国製造2025」で示したように、中国ブランドの製品を作り、それを中国国内で消費するという内需拡大の方向に傾き始めている。次期5か年計画では、7%目標であったGDP成長率が、6%台へと修正される可能性も高く、新常態（ニュー・ノーマル）へ移行するために、金融緩和や経済対策が実施されている効果が、そろそろ現れ始めてくるだろう。実際、今年3月～5月に10%前後だった前年比小売売上高は、8月に10.8%、9月10.9%と増加してきている。9月にリスクポジションを調整した長期的投資資金は、当面、静観の投資スタンスとなることから、マーケットは一定の水準（ボックス・レンジ相場）での推移となる可能性が高い。しかし、8月・9月の調整で、割安な水準となっている資産については、新規の投資資金が入ってくることになるだろう。また、不確定要因が少ないのであれば、高金利資産での収益獲得戦略の成功確率は高まる。マーケットに落ち着きが戻ってきたこの機会こそ、中長期的視野での投資をスタートさせる好機となっていることに気付くべきであろう。本日発表された貿易統計では、9月も1145億円の赤字となったが、2015年1月～9月の累計では2.7兆円の赤字となっている。日米金利差の拡大、年間でみた貿易統計の赤字、追加金融緩和の可能性、を考慮すると、緩やかな円安傾向も継続する可能性が高いだろう。次のリスク要因は、11月3日以降に不透明となる米国の債務上限の引き上げということになる。
市場の不安定さを示すVIX指数は、今週に入り、想定通り20を割り込んできた。今後はこれといった不確定要因があるわけではないことから、VIX指数は10～20の間の推移となるであろう。米国の金利正常化、中国経済減速、資源価格下落、等の不安要因に関して、その影響を、市場が既に織り込んだ結果といえる。また、金融緩和や経済対策・株価対策が過剰に実施されている中国では、そろそろ政策対応の効果がプラスに現れ始める可能性が高い。一方で9月に入り、ニュージーランドが政策金利を3%から2.75%、原油価格下落への対応でノルウェーが政策金利を1%から0.75%、インド政府は逆に原油価格下落の恩恵でインフレ率が低下し、政策金利を7.25%から6.75%へと引き下げている。資源価格や新興国経済に対する不安については、金融緩和という政策対応が実施されていることによって、今後緩やかに改善傾向となることが予想される。8月・9月には、過剰となっていたリスク資産投資の見直しが起こり、リスク資産のポジション調整売りで市場は下落したが、そのような売りニーズは、ほぼ終了したと考えられるだろう。また、新興国経済は、中国・インドが政策金利を引き下げて、金融緩和モードとなっている。米国金利正常化を不安視して、新興国資産や通貨が売られやすい状況だったが、既に価格は割安な水準となっていることから、新興国株や通貨への見直し買いが期待される。1994年7月1日に通貨単位がクルゼイロからレアルに変更されたブラジルは、通貨レアルの価格水準が、対ドルで1ドル＝4.2レアルという不名誉な過去最低水準を記録した。その通貨安の影響もあり、インフレ率は9.5%と、政策目標の2.5%～6.5%の範囲を大きく逸脱している。インフレ率改善という目的のためには、為替介入によりレアルを押し上げる必要があるが、米国が金利を正常化し、外部要因によるレアル安の影響が薄まれば、為替介入実施の可能性が高まるだろう。既に鉄鉱石価格は7月月初の安値からは25%以上上昇し、原油価格も8月末の1バレル＝38ドル台の安値から約30%上昇し、1バレル＝50ドルに近づいている。ブラジルの資源企業ヴァーレとペトロブラスの業績悪化が、ブラジル財政の足を引っ張っていたが、資源価格上昇は、ブラジル経済にプラスの影響となるだろう。既に投資家は、米国金利正常化が、慎重かつ緩やかなペースで実施されることを理解し始めている。新興国資産や通貨は、米国金利正常化を懸念して、割安な水準まで調整していたが、そろそろ投資家の注目を集め始めるだろう。
長期的な投資資金のリスク低減のための、資産配分調整（リスク資産売却によるポートフォリオ全体リスクの調整）も峠を越えたようだ。多くの投資家が9月中にリスク調整を実施したかった理由としては、（１）中国の国慶節（10月1日～10月7日）を前にして、中国リスクを懸念した投資家のリスク資産売却、（２）米国政府の会計年度末が9月末となることから、予算不成立による政府機関の閉鎖リスク懸念等に対応するリスク資産売却、（３）米国金利正常化がインフレ指標改善の遅れから実施されなかったが、2015年前半に中国経済や新興国経済減速懸念があったにもかかわらず、PCE(個人消費支出)物価指数が対前年比で1.3%と安定していることを背景として、年内金利正常化実施の可能性が高まったことに備えたリスク資産売却、（４）米国大統領選挙を1年後に控え、メディケアなどオバマ大統領の経済政策に沿ったリスクポジションの調整、（５）8月以降の変動率拡大（VIX指数などの上昇）に対応した、テクニカルなリスクポジションの調整、（６）9月決算を前にしたリスクポジションの調整、などが挙げられるだろう。ただし、世界レベルの金融緩和によって過剰となっていた、株式等へのリスク資産投資の見直しが起こったことから、短期間で、再びリスク資産投資が拡大する可能性は低下しそうだ。結果として、この数年間続いていた高収益率への期待は望みにくいことから、着実な収益が期待できる高金利資産への投資比率が拡大するものと予測される。流動性の高いリスク資産は、当面一定のボックスレンジ内の推移が想定され、流動性が低いために、割安な水準まで売り込まれていた資産についてはリバウンドが期待される。特に、過剰なまでに下落している新興国資産や、小型株、資源関連の資産については、売却ニーズが収まり、落ち着きを取り戻してくる可能性が高まるだろう。