「中抜き」の経済学

磯崎さんにも指摘されたように、日本の中小企業には銀行からの借り入れでリスクをとる傾向が強い。私の例にあげた会社（私は利害関係者ではない）もそうだし、新銀行東京も再建の方針に「ベンチャー融資」を掲げている。この原因には、中小企業がVCや資本市場で資金を調達するのがむずかしいというだけではなく、さまざまな要因がある。

基本的な問題は（日本だけではないが）、税制のバイアスだ。Modigliani-Millerでも知られるように、法人税や倒産がなければ、理論的には負債と株式は同じである。しかし現在の税制では、金利は経費として控除されるが、配当には課税される。日本では「会社は経営者のもの」という通念が強いので、中小企業は節税のため、借り入れで資金を調達して利益を配当しないように操作する。その結果、企業の70％以上が赤字法人である。

本質的な違いは、銀行が資金を仲介してリスクをプールするのに対して、VCや投資ファンドでは投資家がリスクを負担するという点だ。銀行型の仲介構造は、情報の非対称性が大きいときは意味がある。銀行が預金者に代わって融資先を審査し、その情報コストを利鞘として取るわけだ(Leland-Pyle)。預金者がリスク回避的で逆淘汰が起こる場合には、銀行が集中的にリスク管理を行なう必要がある。

同様のローリスク・ローリターン構造は、日本社会に広くみられる。たとえばソフトハウスがITゼネコンの下請けになると、資金リスクはない代わり、利鞘は元請けにとられる。携帯端末メーカーは赤字営業だが、キャリアは数千億円の利益を上げている。メディアの世界でも、アメリカではハリウッドのプロデューサーがすべての権利をもっているが、日本では隣接権者にすぎないテレビ局がコントロール権をもち、プロダクションは下請けだ。

この構造は、情報が稀少な時代には有効だったが、ITによって情報が過剰になった世界では、本源的な生産者にコントロール権を移し、自由にリスクを取れるようにしたほうがいい。ところが仲介者は、こういう中抜き（非仲介化）に抵抗して既得権を守ろうとする。ゼネコンは談合で利権を守り、テレビ局は政治家を動員して電波利権を守る。

他方、系列構造に慣れた生産者も、あまりそれを変えようとしない。この中で単独でリスクをとっても、談合に阻まれて市場に参入できないからだ。しかし、このシステムが限界に来ていることは明らかだ。特にITの世界では、ローリスクで取れるリターンはほとんどないのに、系列構造にみんながぶら下がり、業界全体が沈没している。ここから脱却するには、まず談合を破壊し、生産者を既得権のくびきから解き放つことが第一歩だ。

追記：磯崎さんのきょうの記事によれば、会計的にも融資と投資の区別はそれほど絶対的ではないようだ。別にこれは「論争」ではなく、事実認識は同じなので、誤解なきよう。

追記2：TBでも指摘されているように、企業の経営者も負債と株式の区別はよく知らない。大企業の取締役が「どれぐらい借り入れで調達するかは銀行とのつきあいで決める」というのを聞いて、唖然としたことがある。