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四本市場

2009-12-08 | 今日の東京市場
皆様お世話になっております。今日のドル円は機嫌が悪かったようです。90円台は幻か?
本日はジョンレノンの命日です。ジョンのアノマリーを発見しました。(説明できない現象)
それは12月7日から8日にかけて株式は下落する確率が高いということです。平均株価の動きを2000年から検証して上昇していた日は2日のみ、あとは下落です。このことは7日の引けで売り、8日の引けで買い戻すことにより利益を上げる可能性が高いということです。
これを“ジョンのアノマリー”と呼びましょう! 果たして来年はどうなるか?

株式とCB
昨日、日立の公募価格が昨日230円、CBの行使価格が317円に確定しました。合計の調達額は約3500億円です。ちょっと前まで日立の時価総額は1兆円でしたが現在、この公募を嫌気し7950億円まで減っています。あと株価が43円下落して193円まで下落すると時価総額が約6500億円になります。WACCで考えるとこの現象は企業のコストを抑える効果があります。負債が1000億円増え、時価総額が減少しているので割引率が低下します。
現在価値は上昇しますが、理論通りになるかどうかは疑問ですね。

日立CBについて

日立の8回債CBの条件-クーポン0.1%、転換価格317円、期間5年債、130%ソフトコール付、募集価格100円―が決まった。転換価格の水準は12月7日引け値238円を基準に33.19%高い水準に設定された。

CBを分析する上で、まず、CBを債券価値とコールオプション価値に分けて市場価値を計算する。債券価値は残存期間4.77年の38回債の国債との金利差(T-S)63bpを基準に計算すると95.00円と算出された。このことからコールオプション価値は5円と算出される。

この5円を満たすオプションのボラティリティー(IV)は20.9%となる。ここまでは一般的なCB評価となるが、このCBには130%のソフトコールが付いている。単純なモデルとして、このCBに付随しているオプションを317円コールの買いと412円コールの売りからポートフォリオを組成し、オプション価値が5円となるIVを算出する。ここではIVカーブをフラットと仮定した場合IVが43%のときポートフォリオの価値が4.67円最大だった。5円に手が届かないものの高い水準のIVであることが確認できる。

普通のCBとして価値を計算した場合のIVは20.9%と割安に見えそうだが、オプションポートフォリオと考えた場合のIVは高い水準といえる。

一方、かい離率も33.19%と理論価格より高い水準であり、このCBを公募価格で購入する魅力はない。CB寄り付き価格は株価の水準にもよるが、100円で寄り付けば「御の字」と言える。株価が暴騰すれば話は変わりますが現状は購入しないほうがいいと思います。

債券
本日は関西電力、東武鉄道、住友重機、電気化学工業の社債が発行されました。東武鉄道はBBBですが、電鉄は公共性が強いためBBBでも別格扱いで投資家に人気があるセクターです。

CDS
最近閑散で出合いがほとんどありませんが、今日は少し出合いが確認されています。出合いは、日立:95bp(95bp)、ソニー:60bp(60bp)、ニコン:50bp(55bp)、商船三井:125bp(119.5bp)、みずほドルシニア:108bp(105bp)、メイン・50銘柄はS12:136bp(138bp)。

為替
ドル円は一時89円を下回りました。急速なドルの反騰だったためにあや戻しが入っています。目先は88.50円が直近の高値と安値の38.2%押しです。日本の金利が低下しているためマンデルグレミング理論では円高に向かいにくいはずですがマンデルは通用するか?
その他通貨はユーロ、ポンドがドルに対して頭が重くなっています。豪とウォンは堅調。

今日はジムに行ってきます。今週は学校と飲み会で本日しかジムに行くことができません。
予定では10KM+筋トレ=1時間30分予定です。 理

朝レター
は日立でした、ほぼ本文と同様ですから割愛します。 理
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6 コメント

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ソフトコールのプライシング (alfakaz)
2009-12-09 14:14:54
はじめてコメントさせていただきます。
僭越ながら、日立CBのプライシング、以下の部分は間違っていると思います。

>このCBに付随しているオプションを317円コールの買いと412円コールの売りからポートフォリオを組成し、

これはブル・スプレッド=大幅なアップサイドを放棄するポート、になります。これは実際のCBのペイオフとは異なります。

以下で極端な例えをします。(東証の値幅制限、借株のコストやソフトコールの「20日連続」の条項は無視し、ワンタッチだと考えてください)

日立の株価が、ずっと232円のまま動かず何年も経ち、ある日突然ニュースが出て500円になったとします。

書かれているポート(317円コール買いと412円コール売りの合成)がこのCBのバリュエーションとして正しいとするならば、株価が500円でもCBの値段は130円になります。

現実は、、、
ワンタッチで確実にCBがコールされるという条件の下でも、CBの根源的価値(=500円で株をショートして得られる価値)は 500/317*100=157.72(円)あります。

20日連続というソフトコール条件の下では理論値は157.72より上になります。(20日連続という条件により、コールされない可能性がある→オプション価値が存在する。)

ということで、書かれているポートでは、日立CBのバリュエーションは正しくないことがわかります。

ところで、いつも幅広い市場データを書かれていて、参考にさせていただいております。特にCDSはありがたいです。どういったところから情報を取られてるんですか?
Unknown (理)
2009-12-09 16:14:45
コメントありがとうございます。私の文章の書き方が悪かったようです。おっしゃるようにッコールの買いとOTMのコールの売りから組成されえていてその合計プレミアムで計算しました。ただIVの組み合わせをどうするかという問題がありフラットと仮定しシュミレーションをしました。

CBの情報ですが、データが基本であくまでも市場のデータがベースです。情報端末はBloombergを使っています。またいろいろ教えて下さい。
CDSについて (理)
2009-12-09 16:29:01
すみませんでした、CDSのデータについては友人(CDSトレーダー)から聞いています。
CDSについて (理)
2009-12-09 16:29:11
すみませんでした、CDSのデータについては友人(CDSトレーダー)から聞いています。
ソフトコールのプライシング (alfakaz)
2009-12-15 12:54:11
コメントへの返信、ありがとうございます。CDSのデータはそうだったんですね。うらやましいです。

ところで、ストレートに表現いたしますと、ソフトコールの評価モデルは、書かれているコールの買いとさらにアウトのコールの売りで算出する方法は間違っています。
フラットボルと仮定、とありますが、ボラティリティの問題ではなく、評価モデルが誤っています。

アウトのコールを売ると、そこからポートの価値は株価にかかわらず一定になります。それが正しいCB評価にならないのは明らかです。

本日、日立CBが上場しましたが、取引価格がそれを証明しています。



Unknown (alfakazu)
2009-12-15 12:56:44
表現が不適切でした。

正しくは、「コール買い、さらに上のストライクのコール売り、の合成ポジションで算出すると、そのポートの価値は上のコールのストライクより高い株価の時に一定になります。」
でした。

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